“财政发债收购部分外汇转为养老金 可一举多得”

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王信(外经贸大学金融学院兼职教授(/br/) )/br/)目前，我国的外汇储备达到2.4万亿美元多，准备投资运营和宏观经济管理面临很大困难。 与此同时，我国养老保险体制不发达，急需资金注入。 从财政债务中收购部分外汇转为养老基金，进行商业化、市场化运营，可以一举收到很多效果。

放款不增加财政负担

第一，完善基本养老保险制度，促进居民支出。 从财政发债收购部分外汇转为养老金，逐步消化养老保险隐性债务，有助于完善基本养老保险体制，减少居民后顾之忧，增加居民费用。

第二，减少外汇储备投资运营的压力。 国际市场利率低，从长远来看，美元面临贬值压力，给外汇储备的价值提升带来了严峻挑战。 由于外汇储备的性质、中央银行的功能等的限制，大规模的战术性、非以前传下来的投资很难进行。

第三，抑制货币信贷迅速扩大，减少通货膨胀和资产泡沫的压力。 在贸易盈余持续(年3月贸易赤字只是暂时现象)、外汇正利率和人民币升值预期将刺激短期资本流入的情况下，央行为了维持人民币汇率的稳定，必须大量投入基轴货币买入汇率。 尽管央行进行套利操作，套利难度和价格仍将上升。 财政债务的发行通过外国汇市购买汇率或收购部分库存外汇储备，有助于减轻货币扩张的压力。 外汇形式的养老金主要用于对外投资，短期内基本不参与养老金给付，不参与“二次结汇”增加货币投入。

第四，促进国际收支平衡，减轻国际压力。 外汇形式的养老金对外投资，是我国自主的资本外流，有助于缓解国际收支盈余过大、外汇储备持续增加的问题。 这可以减少我对人民币汇率、国际经济再平衡等问题的国际压力。

第五，促进金融市场快速发展，适当分散风险。 外汇储备的一部分转化为养老金，对外专业化运营，有助于促进我国资产管理业和金融市场的快速发展。 目前，外汇储备占国家对外资产、央行总资产的比例分别接近70%和80%，外汇风险可能过于集中于央行，从而影响货币调控。 这种情况迫切需要改变。

有人担心，在这次国际金融危机之后，我国实行了积极的财政政策，财政赤字和政府债务有上升的趋势。 此时财政大量发债，会增加财政负担和风险。 不需要这样的担心。 从财政负债规模来看，财政养老保险负债是客观存在的，举债补缴养老金，只会暴露隐性负债。 目前国债余额占gdp的比例约为20%，根据摩根士丹利企业王庆等人的推算，即使考虑到养老保险负债、地方政府或有负债、金融机构不良资产清理等因素，我国政府债务与gdp之比也在60%以下。 由于国有资产规模巨大，我国经济还将持续增长，政府债务可承受。

由于财政收支和外汇风险，如果财政不发行债务，央行将大量发行央行票据进行套期保值操作，票据利息的支出也将减少央行对财政利润的上缴。 此外，根据许多国家的经验，央行外汇储备因汇率波动而产生的汇率损失最终也必须由财政承担。

三种方案分别有短长

财政发行债券收购部分外汇和转为养老金，要进行专业化运营，

方案之一，财政发行 可以考虑中投企业或全国社会保险基金理事会运营，其好处之一是，有财政发债收购外汇储备的先例，决策比较容易。 二是中投企业、全国社会保险基金理事会均建立投资团队和风险管理机制，委托海外机构管理部分资产经验丰富。 相比之下，全国社会保险基金理事会是为养老金的筹集和投资而设立的，受托管理越来越多的养老金更为合理。 根据知名外汇分析师任永力( stephenjen )的研究，公共年金基金将大部分资产投资海外并不少见。 法国、加拿大、瑞士养老基金的中国外资产比例分别为33%、40%、37%，新西兰、瑞典、澳大利亚分别达到52%、59%、84%，挪威政府养老基金全部海外投资

相对而言，快速发展中国家、新兴市场的经济阻滞为了抑制本国资本过剩流失，通常应限制养老基金海外投资的资产比例，目前应适时逐步提高。 2009年底，我国基本养老保险统筹基金、全国社会保险基金理事会管理的养老金权益分别为6900多亿元和7400多亿元，基本养老保险个人账户实际建立的养老金和公司养老金共计约2000多亿元，即使刚刚将1000亿美元的外汇储备转为养老基金，也只是养老金基金。

但是，国家机构持有外汇养老基金并集中运营，缺陷也很明显。 一是在现行体制下，国有投资机构难以实际进行市场化、商业化运营，有时难免会出现行政干预。 通常其投资可能是保守的，不利于养老金风险调整后的长期收益最大化。 二是难以落实市场化的激励约束机制，难以建立稳定高素质的人才队伍。 三是国外对以国家为背景的对外投资担忧较重，多项投资可能难以顺利进行。 四是养老金运营好坏与广大居民的直接关系不明显，居民不会因财富效应而增加费用。

方案之二，财政发债收购部分外汇，按照一定标准注入基本养老保险个人账户。 个人账户的外汇养老金归个人所有，但在一定期间内不得汇款。 通常居民投资能力不足，所以必须由专门机构受托经营外汇资产。 政府可以对受托机构的条件、投资品种及其比例等作出规定。 (限制高风险资产的比例等) )要鼓励合理竞争，在改善对养老金所有者的金融服务的同时，防止其一下子上升。 随着养老金所有者和机构投资者的成熟，投资限制可以放宽。

该方案最合理，改革最彻底。 一是有利于个人直接获得养老金，减少员工后顾之忧，促进当期费用； 二是个人账户的供资过程公开、透明，有助于防止其他因素干扰这一外汇资产的运用。 三、养老金的投资通过委托专门机构的投资者进行，有助于促进我国资产管理业的快速发展和金融市场的深化，减少国际投资保护主义的干扰。 另外，养老金投资决定比较分散，有利于分散风险，提高长时间的投资回报率。

但这个方案可能是最难决定的。 一是财政发债收购的外汇直接归个人所有，是对现行体制的一大突破，各部门意见难以统一。 二是外汇资产只注入基本养老保险个人账户，可能对没有个人账户的老员工不公平，难以引起社会共识。 三是需要处理个人账户养老金注入标准等技术问题。

方案之三、财政发债收购的外汇资产国家全部集中运营，但改进理财方法。 一是通过立法，确定养老金投资管理的根本目标是实现养老金所有者的长期收益最大化，切实保护其利益。 二是借鉴新加坡淡马锡、政府投资企业( gic )的经验，政府可以把握大方向，但资产运营高度商业化、专业化，对投资团队实施市场化激励约束。 第三，借鉴挪威政府养老金管理的经验，除具体投资决策外，投资理念、治理结构等相关新闻十分透明，减少国外的担忧和阻力。

为了造福广大员工，可以规定每年将一定比例的养老金投资收益用于增加对退休员工的养老金补助等，使他们经济，促进当期费用。 这不可避免地会带来外汇结算问题，但由于结汇量少，不会带来很大的冲击。

总之，方案3是次善且近期内可以操作的方案。 要处理的问题不少，但并不是不可逾越。 目前，不明因素依然很多，但国内外经济总体向好的方向快速发展，我国除了保持经济平稳较快发展外，还需要将越来越多的能源用于研究以处理深层次、结构性问题。 为了资源的合理配置和社会的长期稳定，要尽早下定决心，从财政发债收购部分外汇以补充养老金，从中央推进改革，扩大内需，促进增长，明确保护民生的决心，对现在和长远来说都是重要的。

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