“2013宏观之变：经济复苏能否带来A股苏醒”

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历经记者杨可瞻实习记者繁荣

年，中国经济进入复苏周期，美国经济企业稳定反弹，欧洲都柏林危机的负面冲击逐渐减弱。 在全球经济进入稳定温暖格局的时候，中国a股市场会因此而觉醒吗？ 面对引起熊市的四大疑难病症和引起功能失调的a股晴雨表，市场可能已经到了必须变革的时候了。 除了着力挖掘投资热点和有潜力的企业外，本报还委托知名证券公司进行私募基金，为投资者塑造了数年的a股投资脉络。

经济展望

“失衡”下的温和复苏

经过记者杨可望

随着gdp连续7个季度放缓，中国经济正在摆脱过去迷人的金色外壳。 确立了受投资拉动的高增长。 年，中国经济能否实现涅槃，不仅是“硬着陆”的方向，也是泥潭的世界经济的关键。 但在此之前，我相信网民依然有很多疑问。 例如，中国经济将走向何方？ 通货膨胀会再次发生吗？ 新的领导人会采取新的刺激措施吗？

不要担心。 《每日经济信息》的年末特辑逐一解答。

“三驾马车”减速

经济连年放缓可能反映出中国经济遭遇了麻烦，但这种麻烦在过去20年中从未遇到过。 截至今年9月底，gdp增长率连续7个季度放缓，创下20年来新高。 据统计，1992年第一季度以来，次长连续缓和为6个季度，时间可追溯到1993年第一季度~1994年第二季度。 尽管受到次贷危机的影响，经济也只停滞了4个季度。

其背景实际上反映了拉动中国经济的“三驾马车”(投资、出口、费用)集体“失灵”。 在投资方面，这个最大的“马车”在经历了2009年的井喷之后大幅放慢了步伐。

根据花顺数据，11月城镇固定资产完成额累计为20.74%，远低于2009年平均水平31.5%，低于1992年2月以来的平均水平25.7%。 从资金来源来看，国内贷款、利用外资、外商直接投资( fdi )下跌程度最严重，11月国内贷款累计同比增长9.8%，低于1997年以来平均值的22.5%。 11月利用外资下跌10%，1997年以来的平均值为9.4%； 11月份的fdi下跌了12.3%，远远低于2007年以来的平均值-1.9%。

经济的连续减速使外资的态度更加谨慎，但由于对通胀的担忧，央行控制下的新一轮信贷投放也远不及2009年。 11月，新贷款比去年同期增长15.7%，年内最高增长率为16.3%(9月)，而2009年最高增长率达到34.44%(6月)。

如果受投资的影响，经济反弹的高度有限，出口疲软可能会将停滞变成长时间的过程。 欧洲，这个中国最大的贸易伙伴(年总出口额的22% )因债务危机陷入长期萧条。 根据中国海关总署公布的数据，11月份中国出口比去年同期增长2.9%，比10月份下跌8.7个百分点，远远低于1995年以来的平均值22.5%。 从国家(包括欧盟)来看，当月对12个国家的出口呈负增长，其中对欧盟的出口比去年同期减少17.97%，为2009年9月以来的最低纪录，对德国、法国、意大利的出口均比去年同期减少20%以上，另外也是对美国的出口

投资和出口都“冷却”的时候，我们不太期待内需有多大帮助。 特别是考虑到中国正处于结构转换的道路上。 资料显示，11月进口与去年同期持平，2月以来增长率新低，远低于历史平均值的18%。 另外，11月的社会费用品零售总额比去年同期增长14.9%，接近过去27年的平均水平15.5%。

增长被投资所期待

中国经济年将走向何方，取决于“三驾马车”的表现。 其中投资可能是为数不多的亮点。

摩根大通( jpmorgan )最新报告显示，年经济前景依赖于两大基本面因素，即周期性复苏和结构性放缓。 从周期性角度看，经济增长持续回升，主要从放松政策影响、房地产市场回升、制造业库存减少转换、全球经济温和复苏受益的结构性角度看，经济自2007年以来增长率持续下降，结构性放缓导致wto红利逐渐减少等 年经济增长率为8%，预计净出口带动经济增长率0.4个百分点，与年相仿。 固定资产投资增长率小幅上升至21.5%，对经济的贡献率从年的3.9%上升至4.2%。

但是，这并不意味着投资热潮将于年重现。 摩根大通解释说，由于经济复苏已经确定，通货膨胀率和失业率维持在令人满意的水平上，因此没有必要扩大放松政策的规模。

投资是中国经济增长的最大推动力，2009年贡献了近9成的gdp增长。 《每日经济信息》记者整理资料显示，全年全社会固定资产投资总额31.15万亿元，其中权重最大的两个项目分别为自筹资金( 74岁、国内贷款) 15岁。 国家计委文件指出，自筹资金的来源有地方财政预算内的自筹资金、地方和部门的全部预算外资金、通过各种手段募集的自筹资金等。

但是，这个关系到中国经济命运的指标，近年来逐渐颓废。 过去12个月，该指标8个月增速放缓，最大幅度达到2.6个百分点。 另外，从1997年2月至今的173个月中，共计44个月的增长率低于21.8%，但除了今年11月(比去年同期增长21.6% )之外，全部发生在1997年~2002年。 这隐含着目前的投资水平，从亚洲金融危机倒退到了互联网泡沫时代。

值得一提的是，在4万亿美元的大规模财政刺激之后，国内贷款的投入明显降温。 11月人民币贷款余额比去年同期增长15.7%，低于2009年~全年任一月份的增速。

对此，海通证券经济学家李迅雷认为，中国当前经济由债务推动，短期债务增长推动经济复苏，但长期以来矛盾持续积累，根本问题未得到处理。 兴业银行首席经济学家鲁政委表示，经济暂时恢复稳定，但持续性值得观望。 虽然今年对非信用融资的支持做出了很大贡献，但由于明年的这种紧缩，今年第三季度是否是阶段性的底部还是个疑问。

11月，我国社会融资总量1.14万亿元，其中46%来自银行融资，另外17.5%来自信托融资，16%来自公司债券渠道融资。 后两个指标都是今年创纪录以来增长最快的，但这并不保证年也一样。 此前华夏银行陷入投资产品的“漩涡”，给商业银行内控敲响了警钟。 市场对“影子银行”业务的监管已经大势所趋，其中当然包括银信合作中的信托业务。

野村证券预计，明年中国经济的增长率有可能呈现前高后低的格局。 目前，国内基础设施建设和房地产项目增长迅速，货币政策和信贷政策也很宽松，大量资金注入经济实体。 这是因为短期内经济会反弹。 但是，这种政策放松会导致金融风险的累积，明年或一点点的信托产品风险将集中显现，信贷政策将收紧。

经济有温和复苏的趋势

令人担忧的是，不仅投资减速，对gdp的贡献也接近改革开放以来的新低。

据彭博商业周刊报道，中国企业盈利能力下降，薪资增长放缓，支出诉求受到抑制。 根据政府数据，1月~9月，城镇职工平均工资同比上涨12%，为年的14.4%，低于年的13.3%。 对此，曾在世界银行工作的苏格兰皇家银行首席中国经济学家louiskuijs表示:“考虑到公司盈利能力下降，未来几个季度薪资增长率将下降，这将拖累费用水平。 薪金增长放缓将影响经济结构调整的效果。 因为短期内，对经济的支出效果将会受损。 ”。

根据摩根大通的估算，房地产年放缓占经济放缓的三分之二左右，楼市对经济的拉动可能会逐年收窄。

海通证券首席经济学家李迅雷对《每日经济信息》记者表示，房地产仍是支柱产业，全年楼市波动应该不是特别大。 我相信政府在不动产方面的控制也会很好地把握节奏。 一旦发生问题，对国内经济的影响将非常大，因此要求政府在政策上保持稳定。 从投资来看，房地产投资可能会恢复，但基础设施建设和制造业投资会恢复。 从整体来看，明年的货币政策将基本保持稳健。 ”

渣打大中华区研究负责人王志浩告诉《每日经济信息》记者，明年上半年，随着经济周期的转变，经济将缓慢复苏，预计年gdp将接近增长7.8%的潜在增长率。 年~年，实际gdp增长率可以在7%~8%实现，但要看结构改革项目的实施情况。 中国经济面临的真正威胁，逐渐退化成僵硬、没有竞争力的经济区块，这类经济区块的增长率只有3%~4%，容易受到冲击。

相比之下，中银国际首席经济学家曹远征有些乐观。 他认为，明年经济将平稳回升，年增长率在8%左右。 在房地产方面，我相信政府会继续今年的管制。

刺激政策或终止

对比明年货币和财政政策的走向，《每日经济信息》记者采访了中国社会科学院金融要点实验室主任刘璐辉。 他说:“明年货币政策表现的解释与以前有不同之处。 在货币政策方面，具体要扩大社会融资，切实降低实体经济融资价格，坚决防范系统性金融风险的发生。 将来对债务风险的清理采取比较灵活的态势，重视政策的协调配合，也许不会引起市场的激烈动荡。 这些方面可能是货币政策掌握的一个方向。 总体而言，明年的货币政策将采取适度宽泛的方向。 ”。

“从财政政策来说，这是一个比较全面、比较健康的方向。 一方面要推进结构性减税，另一方面要强调严格控制政府的常规支出。 花钱，约束政府经济活动的扩大。 从整个财政政策上看，与以往的财政相比是更健康的财政方向。 ’刘璐辉说。

但另一方面，从去年7月开始的新的刺激货币政策可能正在走向终结。 对此，王志浩认为，由于大规模外汇净流入不足，基础货币增长缺乏天然的驱动因素。 年m2增长率预计再次达到14%左右，银行贷款增长率预计达到15%左右，另外，考虑到cpi比去年同期增长5%以上，材料央行将在年末上调利率。 目前，中央对经济增长前景比较放心，对货币政策放松可能导致经济过热、房地产反弹比以往更加谨慎。

通货膨胀被认为是货币政策可能收紧的威胁之一。 11月份的cpi比去年同期增长2%，虽然依然在历史上处于相对低位，但风险也被填补。 这是因为今年(截至11月) 6个月通胀率低于3 )，明年基数特征消失。 如果占大头的食品和消费品的物价连续上涨，有可能刺激通货膨胀，加速恢复。

野村证券表示，中国通胀全年达到4%，超出市场预期。 那样的话，中国央行必须增资。

行情趋势

货币有限或制约a股大幅反弹

历经记者杨可瞻实习记者繁荣

由于最近一连串的强势反弹，a股终于希望摆脱世界股市垫底的恶名。 但是，在经济平稳增长的前景和相当有限的货币释放空之间，很难想象a股会反复出现较大的反弹。 至少从现在来看不会。

m2的神秘法则

12月以来，上证指数累计上涨9%，这几个月的走势衰退，让一些投资者萌生了一个想法，a股的“钻石底”可能真的要来了。

但是，在进行评估之前，投资者最好看看a股与宏观经济政策，特别是与流动性的联系。 一般来说，股市围绕景气的期望越强，实体经济和市场的流动性越充分，越容易引起大行情。 反而，股市很可能会波动或下跌。

基轴货币被描绘为共同的流动性，是整个商业银行系统创造存款货币的基础，与货币乘数的乘积构成了货币供应量。 事实上，在过去的十年中，所有基轴货币的激增都伴随着牛市。 例如，2005年第四季度，基础货币比去年同期增长9.3%，但2008年第三季度激增至40%，期间上海综合指数最大增长430%。 例如，从2009年3季度~年2季度开始，基础货币比去年同期上涨超过25个百分点，期间上海综合指数的最大涨幅接近20%。

背后的原理不是很容易理解的。 由于基础货币由社会大众持有现金和商业银行体系准备金两部分组成，如果快速增长，反映出社会流动性充裕，央行将提高准备金率以抑制经济可能出现的过热状况。 相反，央行仍然希望用较低的准备金支撑银行信贷，刺激经济增长。

但截至今年第三季度，基轴货币余额比去年同期增长11.2%，远低于2001年第二季度以来的平均值19.23%，连续第四个季度下跌。 同期货币乘数为4，略低于11年的平均值4.28。 在这种情况下，货币供给不会大幅释放。 以广义货币( m2 )为例，其11月比去年同期增长13.9%，仅比1991年12月以来的最小值高不到2个百分点。

《每日经济信息》记者统计了1996年以来m2增速与大盘的关系，有一年m2平均增速超过20%，有兴趣指出在接下来的三年里一定会有大牛市。 例如，1996年和1997年的m2增长率分别为27%和22%，1999年~2000年上海综合指数累计上涨81%。 2003年的m2比去年同期增长20%，2006年~2007年的上海综合指数增长353%； 2009年和年m2分别增长26.5%和21%，似乎预示着股市将在年中迎来大反弹。

仔细观察机构

虽然上述法则会延续到一年，但是很难。 首先，中国的gdp增长率连续7个季度下跌后，很难看到新的增长亮点。 其次，由于中央担心重复大规模的财政刺激政策可能会引发新的通货膨胀，未来财政政策的释放空之间是有限度的。 通货膨胀卷土重来的可能性也有可能在年收紧货币政策。 这些因素都不太利于大牛市的诞生。

长江证券战略集团对《每日经济信息》记者表示，明年a股走势以震荡为主，到春季股市有可能迎来反弹期，春季以后将出现新低，之后将进入调整周期。

明年a股主要看三个方面，其一，基本面状况是否会改善； 其二，工业产品价格有可能回升，通货膨胀有可能继续温和反弹其三，新时期集体指导新政，这些政策将在中长期影响a股走势，改革有可能进一步升级。 但总结起来，a股明年的反弹幅度不大。 因为货币释放空之间是有限的。

“参考经济先行指数，中国在10月底结束了长达30个月的停滞期和收缩期，进入恢复期。 顺越双生子资产管理副总裁李一辛对《每日经济信息》记者说:“汇丰PMI指数证实了我们的评价。” “可以更加关注开采、银行、有色金属、建筑装饰、非汽车系统交通运输、生物制药类股票，这些领域符合经济周期的逻辑，也符合周期内领域轮换的历史规律。 与海外市场不同，国内商品在恢复期和股票一样优秀，因此现阶段可以将资产配置从债券、现金变为商品和股票的组合。 但是，操作需要慎重，抄底的方法尤为重要。 ”

对于明年a股走势，南华期货宏观总监张一伟表示乐观。 他认为，在投资拉动内需方面，年gdp增长率应该在8.1%以上，这意味着至少短期内的经济底部已经到来。 考虑到利率市场化改革可能加速资金流入中国资本市场，预计年a股将温和上涨。 在最乐观的假设下，上证指数超过2500点，但前提是到年底改革将加快，gdp增长率明年一季度至少达到8%。 中性的预计，上海综合指数将上涨2300点~2400点。 即使明年的经济增长率低于8%，a股也不一定会暴跌。 因为市场可能预计到了最坏的情况。

安信证券认为，经济企业稳定和通胀回升意味着全年资金环境不会好转，将制约股市上涨空之间。 此外，1天的ipo积压和大小非减持也在不断改变市场预期，股市市场化和国际化进程仍在深化，上海综合指数运行上限为2250点~2300点，下限为2250点~2300点一带，预计全年优于去年。

安信证券预计，政府投资将是未来一年经济增长的关键，明年经济“经济弱复苏、通胀温和”的概率较高，公司利润反弹的高度有限，因此反弹的高度不会超过2300点一带。 在领域配置方面，由于周期性领域的盈利能力较大，市场风格预计偏向周期性股票，相对看好银行、房地产、建筑建材、电力、重卡。

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