“债市频“爆冷”分级债基杠杆风险暴露”

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经过记者徐皓

“杠杆”是一把双刃剑。

6、7月间，富国汇利b、天弘添利b等在信贷债务风波下伤痕累累； 近期，博时裕祥等级债务净利润大幅下跌； 周五，新上市的长信信信鑫b停止下跌，评级债务的种种“险恶”态势似乎已成惯例。

评级债券基金是去年下半年以来出现的创新品种，产品设计的初衷是以评级的形式剥离信用风险，形成承诺收益的低风险品种和承担风险的高收益品种。

快速发展之初，该产品因前几年债市稳定表现良好，受到较大热情支持。 但是，由于忽视了债市的风险，随着今年债市的爆冷，评级债务人的风险变得赤裸裸了。

在债务基础评级刚刚开始一年的今天，《每日经济信息》对现象进行了梳理。 另外，对债务基础的合理评级比率、如何把握风险收益率等以前未被关注的问题也进行了深刻的反省。   

低风险国债对“深v”波动裕祥等级“双重杠杆作用”的极致

在遭遇过山车式下跌暴涨后，随着这几天11国债13券种交易所的价格恢复平静，博时裕祥分级债基的净利润也恢复了平静。 由于封闭上市，多由机构持有，净利润交易没有造成实质性损失。 但是，博时裕祥b的交易并非偶然，除了5倍的等级杠杆外，还嵌套了用于投资的2.5杠杆，因此基础市场的微妙波动将倍增。

“幸运的是，这次是国债。 ’业内人士说。

把双重杆放在极限上

9月15日~19日，三个交易日中净利润出现“深v”型波动的裕祥分级基金备受瞩目，其激进份额裕祥b的净利润波动更是令人震惊。 9月15日、16日，博时裕祥b净利润下跌19.42%，9月19日暴涨25%。 大跌的背景是重仓券种11国债13的交易。

另外，让我们来看看大幅改变博时裕祥净利润的“元凶”——11国债13。 一般来说，国债是风险极低的品种，可以说是集中大量持有。 但是，国债二级市场长期交易清淡，几乎没有成交，以前就偶发性地以较大的交易量大幅波动过市场价格，例如10国债06也出现过这样的情况。

但是，将净利润波动扩大到极限的，是博时裕祥极高的“双重杠杆作用”。

博时裕祥分级债基按2:8的配比分为激进的份额裕祥b和优先的份额裕祥a，通过这种比例分级，裕祥b天然拥有5倍的初始杠杆作用，随着净利润下跌，杠杆作用将进一步扩大。 这样的杠杆率在目前众多的评级债务基础中仍然是“终极”的。

在债券基金的操作中，也有通过国债回购等方法采用杠杆作用的。 裕祥b上市交易公告显示，截至2009年8月26日，投资债券市值占基金净利润的比重为247.10%，基金经理用于操作的杠杆比率达到2.5倍。

《每日经济信息》记者了解到，公募基金在债券杠杆运用方面普遍较为保守，封闭式债务基数通常最高杠杆化1.5倍左右，开放式债务基数将略低。

在双重杠杆扩张效应下，其重仓债券上出现的交易将扩大数倍至分级债务型净利润表现。

对此，博时基金方面解释说:“投资杠杆随投资品种和市场的一些变化而变动，杠杆比裕祥高2.5倍不是常态。”

“考虑到裕祥b本身有五倍的杠杆作用，在操作中扩大杠杆作用确实有风险。 ’德胜基金研究中心的人。 一位债券基金经理在接受《每日经济信息》记者采访时表示，各基金经理的投资风格不同，有些人风格激进，加大杠杆化。

“聪明的资金”会撬动网络吗？

经过3天的大幅下跌，博时裕祥的净利润恢复了平静。 对于博时基金来说，幸运的是，博时裕祥只上市了b类份额，因此无法像其他稍微分级的基金那样通过配对转换的方法进行对冲，场内价格没有发生交易。

“这是因为博时裕祥b的持有人组织多，他们很合理，对这种情况也表示理解。 ”博时基金的人说。

但是，由于净利润的大幅波动，二级市场基金的折价溢价水平大幅逆转。 16日，该基金折价溢价从此前的15%暂时变为3%，随后19日净利润反弹，因此回落至近17%的折价。

在这样高水平的逆转波动下，“过高的杠杆作用和难以捉摸的持仓，给二级市场投资者设定该基金的价格带来了一定的困难。 ’早安少女组研究中心。

“不排除今后“聪明的资金”会主动用小资金在二级市场撬动国债，导致评级债务净利润暴涨，从而炒作二级市场的可能性。 ”一位业内人士笑着表示:“个人投资者很可能被骗。”

《每日经济信息》记者观察到，9月19日，博时裕祥b场内份额上市后首次出现增长，正值周五折价溢价逆转之后。 这表明，拥有裕祥b的前投资者也有点按捺不住了。

同步广播

激进的市场下跌因惯例的基于评级债务的定价混乱而导致成交清淡

基于债务的激进份额上市似乎已经成为惯例。 在有博时裕祥b、万家添利b、中欧鼎利b停止发售的先例之后，长信利鑫b的发售首演也以“无悬念”告终。 昨天( 9月23日)长信信鑫)上市，停止低价开业。 一整天成交平平，只成交了4万元，市价都在停火线附近。

这也是作为评级债务基础的二级市场定价非常混乱的结果。 目前，大部分评级债基础二级市场的业绩与净利润业绩完全脱节，同时差异非常大，投资者也不容易从中找出明确的定价逻辑。

在信利鑫B场内投资者都是机构的格局下，市场流动性非常小，开盘近两个小时才出现交易。 记者观察了卖出订单在网络价格上大量卖出订单，但买入订单及其稀缺性。 截至收盘仅成交477手，成交额共计4万元。

首日交易后，长信鑫b贴现率已经达到10%。 根据类似品种(仅以激进的市场份额上市)的市场状况推测，这种折扣水平有可能继续扩大。

另外，目前评级债务人市场定价极为混乱，业内人士甚至表示:“没有体力能够准确说明这期间的定价依据。” 大半激进的份额2级市场的成绩和净利润的成绩完全背离。

在这种情况下，有达到42%高级水平的嘉实多利进取、23%折扣的天弘添利等级b、因优先份额和激进份额而发生了大幅度折扣的泰达宏利聚利。

《每日经济信息》记者表示，a\b级上市的按级别划分的债务，由于存在配对转换机制，对a\b份额折价溢价水平有一定的牵制。 仅以激进份额上市交易的评级债务基金，其折价溢价水平反映了市场预期和基金管理者的投资能力。 在这样的基金中，目前富国天盈b的贴现率最低，为-7%，剩下的大多在15%以上。

目前，评级基金中二级市场走势与净波动相对一致的只有富国汇利和大成景丰。

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