“刘煜辉：汇改成功关键在于突破结构痼疾”

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汇率在宏观管理者眼中明显上涨，成为调结构的重要一环。 央行行长胡晓炼和易纲两位副行长最近连发7句谈到了这个问题。

文中的观点，我们多表示赞同。

我总是说汇率问题的本质是结构的必然结果。 因为国际收支不平衡本质上是内在的宏观经济总量问题，不直接依赖于贸易政策和产业竞争力，最终决定资本的国际流动，依赖于国民储蓄率和投资率。

在开放经济的框架下，它也是全球储蓄和费用失衡的产物。 宏观经济学最基本的恒等式之一是储蓄和投资的差额等于国际收支的差额。 据此，人民币汇率升值压力的形成过程，本质上是国内储蓄与投资缺口扩大、费用压缩的过程(储蓄增加、费用减少)； 相反，美国债权国地位形成的过程是投资和储蓄差距扩大、支出扩大的过程(储蓄减少、支出增加)。 储蓄和投资的长期不平衡显然是由经济阻滞的经济增长模型决定的。

以美国为首的发达国家为了削减价值成本和提高利润，进行了全球产业配置的大调整，通过跨国公司持续将生产基地转移到以中国为首的东南亚等新兴经济体。 在这一转移过程中，中国顺应了这一潮流，凭借丰富的劳动力和资源特点，继续成为“世界制造工厂”和跨国公司的“生产现场”，从而推动了出口的快速增长和贸易盈余的大幅增加。

虽然美国和新兴市场几十倍的劳动力价格差异(中国工人的报酬翻了一番也相当于现在美国工人报酬的4% ) )，但如果没有海外工厂回归的可能性，全球供应链就不会发生根本的变化。 人民币升值后，只有低附加值的订单从中国转移到印度、孟加拉国、越南等国，美国对中国的逆差才会发展为美国对这些国家的逆差。

全球化在一定程度上破坏了汇率弹性的理论基础。 当然，中国希望的最理想状态是转型，让居民的费用能够逐渐填补对外需求退出的缺口，但这个过程可能并不归功于汇率。

汇率发挥着从贸易部门转移资源的作用，能否实现国内收入-费用-公司利润-就业的良性循环，取决于国家现有的结构，从贸易部门转移的资源需要帮助非贸易部门扩大供给。

遗憾的是，目前我国金融、主体运输(公路网到铁路运输、航空(/k0 )/)到远洋运输等)、电信、电力等非贸易部门的核心主体，都在国有资本的控制之下，民间资本无法参与或集聚。 现实情况可能不仅如此，目前国有部门依靠要素资源的特征、资本的特征，很大程度上进入了第二产业和新兴产业。

光开放准入有什么用？ 经济学上的概念是“自然垄断价格”，谁先进入占有，谁是老板，别人都不想进入。 从这个意义上说，给中国私营部门解除枷锁的关键是“国退”。

汇率上升，从贸易部门流出的资金只有两个去向。 一是短时间内大量涌入虚拟经济，资产泡沫进一步扩大。 第二个是出去。 这取决于外部经济和资产价格吸引力的增强以及摆脱资本管制价格的大小。 无论如何，最终的结果都是一样的，泡沫的刚性会破裂。

汇改想要达到的巴拉萨-萨缪尔森的调节效果(抑制通货膨胀和资产泡沫)取决于结构的一些变化。 这是一个长尺度的事件，随着年龄的增长，我们当然期待着这样的变化发生。

未来人民币资本项目管制的解除以及自由兑换和国际化的进程，需要首先在国内实现泡沫的软着陆。 否则，汇率和资本项目管制的解除只是刚性挤压泡沫的工具。

我们可以做压力测试和情景分解等事件。 如果今天中国居民和公司可以自由兑换美元进行全球资产配置，谁会在北京四环买比伦敦金融城和纽约核心cbd还贵的公寓呢？ 如果现在放开了，中国的资本项目会流入还是流出？ 中国经常项目和资本项目“双顺差”的异象还会继续吗？ 中国的外汇储备还会继续增加吗？

本世纪以来，当中国“百老汇”拐点出现时，情况可能变得不太可控。 的正反馈效应往往引起资产市场的“超调”，经济受到超强紧缩效应的硬着陆。 中国银行( 601988 )部门90%以上的信贷，因为在检查人民币资产的价格。

回到“实际汇率上升=名义汇率调整+通货膨胀内外差”的巴萨平衡公式，政策有两个选择。 一是通过名义汇率的调整(更准确地说是人民币兑美元的升值)来冷却国内的资产泡沫。 二是解决均衡公式的左边，消除实际汇率上升的“走势”，消除经济泡沫的“走势”，通俗地说就是经济减速。 减速意味着严格紧缩信贷，提高长期利率以抑制投资冲动和财政诉求，经济必须承受结构调整的阵痛期。

如果前者面临着许多短期内无法跨越的障碍，我们为什么不敢选择后者？