“薛洪言：通缩并不可怕 政策要点不在降息降准”

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◎薛洪言

近日，美银美林报告称，中国经济增长放缓和通货紧缩压力可能引发新一轮不履行债务浪潮，中国今年引发金融危机的风险正在加大。 虽然这个说法越来越危言耸听，但笔者认为，通缩可能会出现，但几乎不会持续，也并不可怕。

通货紧缩的可怕之处

年12月，cpi比去年同期增长1.5%，与11月相比略有回升，为近60个月的低点。 除去食品和能源的核心cpi比去年同期增长1.3%，与11月持平，处于年来的最低点。 ppi数据更为悲观，12月ppi比去年同期下降3.3%，跌幅比11月扩大，连续34个月下降。

从最宽松的定义来看，价格指数连续第三个月下降被认为是发生了通货紧缩。 从工业出货的价格来看，通缩已经存在； 从成本上看，现在不是通货紧缩，但风险依然存在。

从国内改革开放后的历史来看，抑制通货膨胀一直是宏观调控的主线，防止通货紧缩的情况并不多见。 整理一下历次宏观调控，1984~1988年为通货膨胀控制，1993~1994年为通货膨胀控制，1998年为通货紧缩控制(亚洲金融危机)，2003~2008年上半年为通货膨胀控制 2008年以后，除了通货膨胀控制——周边金融危机引发的两次通货紧缩压力外，可以看出几次宏观调控以抑制通货膨胀为主。

中国人对通货膨胀很了解，但对通缩，我没有太多切身的体验。 从日本20世纪90年代泡沫经济崩溃后“失去的20年”前车之鉴中，国民对通货紧缩的恐慌大于通货膨胀。 正如弗里德曼的名言“通货膨胀毕竟是货币现象”一样，只要能够严格控制货币新增，通货膨胀总是可以控制的，但只是价格高低的问题； 名言的另一面“通货紧缩也是货币现象”之所以不能成立，是因为在流动性陷阱下，通缩不能单靠货币供应来处理。

的真正可怕之处是“无法走出通货紧缩”。 “无法走出通货紧缩”是因为社会内在建设和快速发展的诉求不高。 这里的诉求不是心理上的，不是心理上的，而是实践上的，首要看的是社会中是否充满了创造奋斗的文化，以及年轻人对生活的态度。 就中国而言，一方面货币政策有很大回旋余地，更重要的是国内仍有很大的快速发展空之间，政府和民众也不能容忍社会快速发展建设的停滞。 通货紧缩可能会发生，但几乎不会持续。 我不害怕。

有降低利率的可能性吗

ppi持续缩小也不能有效地传递到cpi的理由在于两者的结构不同。 ppi以衡量生产类价格为主，生产资料权重高达76.27%，生活资料权重仅为23.73%； cpi注重日常费用，其中食品权重占三分之一，居住和娱乐教育文化占三分之一，剩下三分之一是交通通信、医疗、服装、家庭设备和烟酒。 就指数波动而言，食品价格波动对cpi的影响超过50%，食品中新鲜水果、新鲜蔬菜、猪肉的权重较高，是社会戏称cpi指数波动为“猪周期”的重要原因。

PI的通货紧缩可以由供给的产能过剩和诉求的相对低迷来说明，与实体经济高度相关的cpi主要受农业影响，农业有周期性波动，但供给不存在产能过剩的问题，诉求有刚性，食品价格不会长时间低迷。 cpi持续下降本身是不容易的事件，改革开放以来也是两次，不会持续很久。 从目前我国的情况来看，从cpi的立场来看，短期内通货紧缩的可能性很低。

可见，我国工业产品行业已经陷入事实上的通货紧缩，ppi通货紧缩既是承压工业公司的毛利润，又加速了我国制造业优胜劣和转型升级，通货紧缩并非完全没有利润。 在笔者看来，利益可能大于缺点。 通货紧缩还不算过去，宏观政策制定者也在努力维持某种平衡，由简政放权、减税等措施支持，让许多工业公司处于难以生存、完全没有希望的境地，才能最大限度地激发变革和创新的动力

就实体经济而言，困难确实存在。 如果央行的放松政策真的能缓解实体经济的压力，当然无可厚非，笔者也举双手赞成。 目前，缓解实体经济饥渴仍是银行放贷的首要问题，银行对实体经济放贷的瓶颈不在于可放贷的资金不足，而是在不良多发的情况下，银行风险控制压力强于业务快速发展的压力，放贷动力不足，

要缓解实体经济融资难题，必须从缓解银行的不良压力入手，证券化资产、提高不良容忍度、加快不良处置速度等都比较有效，正是降息的准效应不大。 如果银行的不良压力没有从根本上缓解，降息带来的货币宽松很可能流向投机行业，而不是实体经济。 这也是去年11月央行降息后，实体经济融资价格不降却“意外”开启a股大牛市的逻辑。

虽然中国陷入真正通货紧缩的可能性很低，但从缓解制造业融资压力的角度来看，政策要点不应该放在利率下降的基准上。

(作者是中国银行中小企业部解体师，本文刊登在《清华金融评论》上，略有删改)。