“2013市场之变：四大顽症制造大熊市 倒逼变革”

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经过记者曾子建

年末a股市场以意想不到的强势反弹，但下半年两次跌破2000点也让投资者震惊。 回顾迄今为止的行情，可以明显看出a股市场自去年以来熊市的趋势没有变化。

投资者常说，股市是经济的晴雨表，但在经济不断复苏的背景下，年股市整体走势依然不佳。 那么，股市走熊的根本原因是什么？ 许多业内人士认为，产生大熊市的原因多种多样，但四大疑难病症对市场构成的障碍不容忽视。

市场行情回顾

二级市场全部在熊a股上演”

a股市场年与往年最大的不同在于，当二级市场持续下跌时，一级市场最终也被迫在四季度暂停。 新股发行因2级市场大跌而暂停，为往年罕见。

每年几次的反弹力有限

《每日经济信息》记者观察到，许多拆迁户认为，年甫一开局，给投资者带来的希望不小。 郭树清证券监督管理委员会主席上任后不久，管理层对蓝筹股和价值投资的推荐和一系列新措施相继出台，上海综合指数于2100点附近启动，展开了较为强劲的上涨行情。 这一反弹从1月初到5月初持续了4个月，在此期间证券公司、信托等板块成为市场热点。 但是，5月初上海综合指数运行到2450点附近后，行情暴跌。

当时，证券监督管理委员会持续出台一系列利好因素政策，但由于宏观经济疲软和资金紧张持续，股价开始了连续4个月下跌之旅，到了9月底终于出现了较大反弹。

“在这场连绵不断的下跌中，市场期望央行出手，通过降低存款准备金率的方式释放流动性。”深圳一家证券公司自营部负责人在回顾今年的行情时表示，“但央行通过公开市场操作的方式进行调控的情况越来越多。 因此，在多次失望之后，许多人表现出一度放弃抵抗的迹象。”

因此，9月底的反弹显得短暂虚弱，上海综合指数于9月27日在2000点的整数关口形成反弹，但多数人未能突破9月7日的高点2145点，因此10月下旬再次选择下行。 这场下跌不仅收盘价跌破了2000点的整数关口，而且在1949.46点跌倒再次反弹。

可能是年末白酒股的下跌宣告了大盘的阶段性底部。 12月14日，上海综合指数收涨至89点，至2152.50点，涨幅达4%，宣告新一轮反弹行情正式展开。

在这种背景下，许多机构相关人员仍在纠结，长江证券拆迁师认为“错误的爱也必须爱”，这是纠结心情的生动折射。

一级市场停摆了两个多月

二级市场下跌不止，一级市场也从10月份开始接近冰点。 年底前新股发行将实质停止，业内人士预计ipo将恢复至春节。 在一级市场上，而且遭遇熊市，在历史上是罕见的。

事实上，自2009年行情进入调整以来，年、年上海综合指数连续下跌2年，但一级市场仍在自由浮动。 年，新上市不久的创业板大幅扩张，这一年a股成为全球最大规模的ipo市场之一，年ipo共计349件，首次募集资金4958.28亿元。 全年IPO 277件，首批募集资金2757亿元； 的前9个月，沪深两市新股发行还没有停止。 一位分析师表示，此时，整个市场就像人力极度透支者，随时都有可能崩溃。

但是，9月底局面有所改变，洛阳钼业( 603993，sh ) ) ipo大幅缩小，为之后的新股发行中止埋下了伏笔。

10月26日，浙江世宝a股( 002703，sz )以2.58元的超低价发行，此后截至年末，没有一家企业完成新股发行。 10月10日，证券监督管理委员会在第176次审查委员会会议后，未审查首次发行申请，开始“长假”，到年末，新股发行没有重新开始的迹象。 期间在证券监督管理委员会等待审查的拟上市企业达到800多家，成为新的“堰塞湖”。 新股发行的停滞，给很多pe投资者带来了压力。

主谋正在走向四大疑难病症

那么，a股市场内部到底存在那些顽疾吗？ 《每日经济信息》记者观察到，市场关注的主要问题有四个。

首先，由于供求关系长期扭曲，二级市场抽血过剩，一级市场过度的“开发”，最终没人来买，其次空机制的推出对熊市继续起到推波助澜的作用，空 第三，大股东在股市中所起的作用越来越强，产业资本正在改变市场游戏的规则。 近两年来，由于大规模限股解禁，限股股东成为替代性的重要投资群体，中小投资者在股票之间被玩弄； 第四，退出机制的不完善导致市场缺乏正常的优胜劣势功能。

由于这四大疑难杂症的存在，a股市场遭遇“”，但这也将使明年进入证券市场转型之年。

顽疾之一

产生熊市的重要原因:供求关系扭曲

许多投资者喜欢比较每年的内低点1949点和2008年低点1664点，但回顾这几年的行情，这几年的持续下跌，市场惨烈程度远远超过了2008年的大熊市。 其根本原因无疑是供求关系长期不均衡，市场难以形成有力的趋势行情。 这也是海外市场逐年上升、a股市场下跌的原因。

新股发行增加流通市场价格

年，a股市场不会成为准确反映宏观经济的晴雨表，宏观经济好坏也不是决定大盘表现的首要原因。 《每日经济信息》记者了解到，多数分解者认为，宏观因素方面，欧美情况较国内恶化，但截至2009年12月中旬，S&P500指数累计涨幅超过12%，基本回到金融危机前的低点，与金融危机时的最低点相比，S&P500种指数有所下降 从欧洲市场来看，德国的dax指数年内上涨近30%，法国的cac40指数年内上涨15%。 由此可见，宏观经济和欧洲球蛋白危机不是a股弱的主要原因。

因此，人们将眼球集中在a股自身的供求关系上。 据统计，2005年末，a股流通市值1万亿元，占当时整个社会“活钱”m1的比例为10%； 2008年10月底，也就是上海综合指数1664点，a股流通市值3.8万亿元，占当年m1的比重为23%，三年流通市值增长了2.8倍。 截至2005年5月市，a股流通市值超过19万亿元，占m1的比重达到70%，此时流通市值比2005年末增长了18倍。 今年11月末上海综合指数跌破2000点之际，a股市场流通市值仍达到15.9万亿元，是1664点的4倍。

显然，无限制的新股发行是流通市场价格大幅增长的直接原因。 4年前，上市公司数量为1586家，但4年后的今天，上市公司数量达到2472家，增长了55.86%。 此外，股改后的限股解禁对流通市值增长也起到了重要意义，大量“大小非”限股解禁后成为流通股也对市场造成了巨大冲击。 2008年上市公司1689家市值11.57万亿元，流通市值3.79万亿元，而目前a股上市公司市值14.96万亿元，增长29.29%，流通市值18.03万亿元，增长376%。

市场需要增加资金入场

另一方面，新股发行会带来流通市场价格的迅速扩大； 另一方面，由于资金供给持续紧张，a股市场难以产生经常性的强有力的超跌反弹行情。

在年初的春季行情中，沪深两市曾一度出现场外资金流入的迹象。 但是，5月上海综合指数大涨后，两市成交量持续萎缩，场内资金不断退场，成交量也不断创新高。 截至年11月，上海综合指数2000点一线运行，沪市单边交易额萎缩至300亿元左右，创下2009年以来的地价水平。 这个成交水平和2008年1664点附近的成交水平差不多。 年11月、年2月和5月，央行曾三次下调存款准备金率，但此后各方普遍期望央行再次出手，但央行除公开市场操作外，从未调整过存款准备金率。

年ipo重启，解除限售股的洪峰再次袭来，新的市场扩张对资金面提出了更高的要求，全年资金面必须出现新的变化。 否则，不管年末年初的行情如何演绎，投资者都会对全年的行情一直感到神经兴奋。

疑难病症之二

() ) )/k0 ) )通过建立机制，波澜的超下跌反弹难以持续

据《每日经济信息》记者观察，市场各方认为，今年行情的最大优势是，无论股价如何下跌，大盘都难以形成规模巨大的超跌反弹。 例如，今年9月7日、10月初和12月形成的反弹，不仅时间短，而且力量相对较弱，这与去年10月的行情形成鲜明对比。 造成这一局面的原因之一是空机制的推出对熊市行情起到了推波助澜的作用。

股票是指期货成为熊市扬声器

年，融资融券和股指期货双双上市，a股市场开启双向交易时代，通过空赚钱成为可能，但经过两年多的时间运行后，空与双向交易已经是机构了 “往年的话，如果不采取大盘的表现，机构和个人投资者就赚不到钱。” 国信证券的一位分析师表示:“以前虽然遭遇了下跌，但最多只是为了不出现赤字。 但是，现在不需要大盘表现，除非仔细看看后发市场，否则机构通过空定期做指标机构是可以赚钱的。” 其实，这也是这几年a股市场难以进入中级行情的重要原因。 该分析师通常认为，股指期货的出现可能助长助长和下跌，但在熊市环境下，股指期货成为熊市的扩音器，帮助下跌的作用似乎更为明显。

回顾近年来的行情，我们会发现自去年10月出现大等级反弹行情以来，近两年来再现大等级反弹并不容易。 特别是今年晚些时候，上海综合指数大幅下跌，9月7日发生单日大反弹，10月初上海综合指数跌破2000点再次反弹，但维持期不到一个月，随后再次陷入持续调整。 12月上海综合指数看到1949.46点的相对低点后，期货市场的空头开始反向偏多，再次形成了有力的行情。

综上所述，股指期货市场的快速发展，使得机构无需在a股市场大环境恶劣的背景下，齐心协力多做空期指就能盈利。

黑天鹅现在正在制作融和券空逐渐增加

除了空股期货外，随着融资融券的普及，机构投资者参与融券空股的例子越来越多。 截至2009年12月14日，上海市融券卖出余额达到20.87亿元，深市融券卖出余额也达到9.5亿元，均为融资融券发售以来的高水平。 而且，随着年黑天鹅事件频繁出现在a股市场，“浑水”式的空开始在a股市场上演。 例如，在增塑剂方面，请机关融通空白酒股龙头贵州茅台、五粮液( 000858、sz )等。 另外，由于12月媒体涉嫌再次炸毁康美药业( 600518，sh )，该股大跌，在负面消息传出之前，康美药业也掀起了近100万股的融券销售。

申银万国研究所衍生品首席分解师杨国平认为，融券业务正式启动后，将为融券交易提供越来越多的筹码，如果上市公司出现负面信息，空交易将因融券的出现而对市场产生更深的影响。

疑难病症之三

产业资本频繁参与市场改变游戏规则

流通后，机构合作炒作的模式逐渐减少，但近年来新模式越来越盛行。 年新股发行回升后，经过a股市场多年的超常规扩张，上市公司数量大幅增加，限股股东队伍也有所扩大，这些大股东成为a股市场上的重要群体。 为了获得更高价格的现金，大股东经常在限股解禁前做故事，做主题素材来抬高股价。 另外，也有在定向增发前宣布盈利，从而更顺利地圈钱的上市公司。

当产业资本开始参与二级市场时，资本市场的游戏规则正在发生变化，通常投资者的投资者容易被大股东玩弄。

在“大小非”解禁前产生利益

产业资本到底是如何改变了游戏规则的？ 分析师认为，自从股权改革实现全流通后，随着限制股权出售解禁规模的加大，大股东和中小股东的优势无疑是一致的，大股东比中小股东更关注股价的变化。 为了让大股东获得更好的现金价格，一些企业选择在限股解禁前继续发布利好消息，引起越来越多场外资金的关注，股价上涨后，为大股东解禁创造了更好的价格。 年，最典型的例子无疑是冠昊生物( 300 ) 238，sz )。 今年2月~5月，冠昊生物发表了3份取得发明专利证书、获得专利许可的公告。 而且，企业将今年第一季度的业绩预告从此前的40%~60%增长了420%，修改为450%。 此外，企业在4月股价上涨近40%后，完成了10转10股的高配送，而7月6日，企业进行了3893.92万股的限股上市交易。 此后，企业大股东开始在大宗交易中纷纷套现，冠昊生物股价也断崖式暴跌。 大股东的减持持续到11月，带头破盘的除了大股东外，还有企业董秘。 截至12月14日，冠昊生物股价从限股解禁前的34.85元大幅下跌至15.57元，跌幅达55%。

另外，12月12日、13日，众议院草药业( 002317，sz )在解除股票限制后，股价持续下跌。 11月以来，企业领取财政补贴3000万元，两种新药完成二期临床实验研究等，连带双赢。 在好材料的推动下，众生药业的股价也在11月逆势上涨。

连好利保增发

其实，限股解禁前的利润需要投资者警惕，除此之外，一些企业还经常为了在定向增发前维持增发而编故事，创造利润，但增发完成后，这些企业大多股价大跌。 典型的例子是今年上半年，亚盛集团( 600108，sz ) 5月为了还清定额增发，在增发前连续公布利润。 这些利润中不仅出现了大股东股权增资、债务重组，还出现了金矿收购的新闻。 结果，亚盛集团以每股5.48元的价格顺利完成了定向增发，但此后不久股价就跌破了定价。 因此，热衷于定期增资的许多个人投资者也被关进监狱。

除了亚盛集团外，今年有不少企业在增发申请获得批准后，控股股东通过增发手段保护和保驾护航。 例如中天科技( 600522 )、长航油运)等企业也是如此。

分析师认为，对普通投资者来说，大股东控制企业经营、介入新闻发布有先天的便利条件，因此，大股东有时会为了掩饰而改变游戏规则。 如果产业资本改变游戏规则，中小投资者的胜算就会越来越小。

疑难病症之四

优胜劣势的结构是成绩不好的企业死也不僵硬

除了上述三大市场顽疾外，a股市场长期缺乏优胜劣势机制，既是成绩不好的企业持续打击市场底层的重要因素，也是a股市场走向成熟的枷锁。 12月16日，正式公布沪深两所对外实施退市补助制度的业务规则，沪市风险警示板也即将在年中出台。 但是，对于亏损企业来说，依然没有形成“砍掉”的退出机制，会有更多成绩不好的企业继续留在市场上。

由于存在这种近乎“零出局”的市场状况，真正的价值投资理念在投资者心中难以确立，炒作新闻、重组依然盛行。 年，在新退市制度出台的背景下，优胜劣势机制是否发生明显变化，仍值得关注。

淘汰率太低，“不死鸟”频发

证券市场中的优胜劣汰是指，优质的上市公司备受资金青睐，劣质企业被市场抛弃，但在a股市场，这种合理的自然规律似乎被扭曲了。 越是烂企业，越是被炒鱿鱼，真正的白马股反而无人问津。 《每日经济信息》记者观察到，业内人士认为，这种现象的原因是没有形成合理的退市机制。

据统计，2001年退市制度实施以来，a股退市企业共计40多家，占目前a股挂牌量的1.8%，几乎可以说是“零淘汰”退市制度。 美国纳斯达克市场每年约有8%的企业退市，纽约证券交易所年退市率为6%； 英国的aim市场(英国为处理中小企业融资问题而设立的“高增长市场”——编辑注(退市率高达约12%。

“现行板退市制度的致命弱点是退市标准单一，而且容易人为操作”。 武汉科技大学证券研究所所长董登新在接受媒体采访时认为，板退市制度唯一可量化的标准是“连续三年亏损”退市规律，该退市标准易于通过“报告重组”规避，基本不费力。 简单来说，这是一种“第2第1第2”报告重组法，即在连续2年出现赤字后，先出现1年度的微利，再出现2年的微利。 如果重复这样的循环，会变成“死对头”。

另外，据统计，st厦华( 600870，sh )、鲁北化工) 600727，华数传媒) 000156，sz )等20多家企业被暂停上市后，通过资产重组再次恢复上市，这些企业大多

希望退市新规带来新气象

《每日经济信息》记者观察到，年12月16日，沪深证券交易所对外正式公布了实施退市补助制度的业务规则，进一步确定了退市制度的相关细节，建立了平稳的市场化退市机制。

其中，上海证券交易所此次发布了《风险警示板股票交易暂行办法》、《退市清理期业务实施细则》、《退市企业股权转让系统股权转让暂行办法》、《退市企业再上市实施办法》4条退市配套业务规则。 上海证券交易所《风险警示板暂行办法》将于年1月1日起施行，考虑到元旦停业的因素，风险警示板实际将于年1月4日正式开始运行。 另外，深交所此次发布了《深圳证券交易所退市企业再上市实施办法》和《深圳证券交易所退市清理期业务特别规定》。

虽然a股市场的退市机制进一步细化和完善，但市场人士仍对未来退市制度是否会严格执行表示怀疑。 特别是管理层并没有完全关上退市企业上市复苏的大门。 换言之，一家上市公司被中止上市后，如果再次满足上市条件，很快就有机会在主板上市。

因此，年退市新规是否真的会带来新气象还需要注意。

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