“诚意撰改原定预案 云天化资产重组“借势借力””

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宏观经济还没有恢复，二级市场也持续见底，本来喜闻乐见的资本运用在上市公司自身业绩萎缩和市场人气低迷的双重压迫下，实施难度已经比以前低了。 面对诸多纷繁复杂的形势，许多上市公司选择与市场共进退，实现快速发展基础的持续累积，最新公告重组案云天化( 600096，sh )就是一个例子。 年中重组计划公布后，人们普遍认为企业未来将成为具有资源特点的综合化工行业龙头，但低位震荡的股价仍让此次重组显得“不合时宜”。 为了顺利完成重组，云天化在二次董事会上对方案进行了大力“整改”，向市场切实传达了促使价格重组的决心和诚意。

消除损失，充分保障重组后的业绩

计划草案中，拥有12万吨/年黄磷产能、14万吨/年三聚磷酸钠产能的中轻依兰和精细磷化工专业公司的天创科技均计划注入资产，但在二董案中，企业因上述两项资产业绩亏损，充分保护股东利益 拟注入的天达化工同为亏损资产，但其主要业务之一是公共工程，因此拟注入的云天化国际、天安化工等公司的生产经营用地、生产设备、水电服务均来自该公司。 这是因为为了保证注入资产的完备性，降低审查风险，这种资产是必要的，是被注入的。 对于该资产，方案其判断增值率低至19%，且多来自具有合理价值的土地，表明判断价值是公正的。

受国际经济形势的影响，玻璃纤维和聚甲醛产品市场持续低迷，销售价格和毛利下降较大，预计云天化年将出现较大损失，逐年难以改善。 剔除上述亏损资产后，注入资产将有力支撑云天化的业绩，保守预计重组后~年利润将分别达到4.6亿元和7.2亿元，不仅能比较有效地缓解经营压力，还能尽快规避连续两年亏损面临的st风险，广泛

大幅降低资产判断值，保守地判断价值

在市场最关注的判断值方面，云天化也在向下大幅调整。 此次重组拟注入资产的合计判断值为137.9亿元(红利调整后)，比此前计划中的160.7亿元预期值下降14.2%。 除了部分影响资产剥离和三环中化的40%股权不在重组范围内外，此次判断值的下调幅度还在于磷化集团和云天化国际的判断值的减少。 与此前的预案相比，磷化集团100%股权判断值从76.35亿元降至67.59亿元，降幅为11.47%； 云化国际100%股权判断值由44.90亿元降至40.32亿元，降幅为10.20%。

其中，磷化集团增值部分为无形资产，首要原因是矿业权取得时间早，历史价格和账面面值低。 由于磷矿资源的稀缺性和不可再生性，近年来磷矿价格大幅上涨，矿业权判断值大幅增加。 事实上，磷化集团此次矿业权判断非常谨慎，每吨可采储量根据矿业权判断值为6.3元，远低于市场对比交易的判断值。 并以兴发集团收购店子坪和树崃坪磷矿交易为例，收购矿业权的平均品位接近云天化，但每吨可采储量根据矿业权判断值为10.6元。 可以看出，此次云天化集团在判断值上做出了较大让步，充分体现了将利润出让给上市公司，维护中小股东利益的诚意。

根据方案，判断采用资产基础法/价格法的判断结果作为判断结论，其中只利用贴现现金流法等判断磷化集团拥有的开采权和开采权并导入资产基础法的判断结果中，对判断方法的明确较为谨慎，判断结果相应“保守”。 值得注意的是，本来要注入的中化化肥持有的三环中化40%股此次不在注入范围内，其原因是认为中化化肥三环中化的判断结果低于预期，不符合经济效益而退出了此次重组。 从该相关客户的态度也可以看出，云天化在重组判断的过程中不包含“水分”，这反映了其谋求股东利益最大化的宗旨。

取消补助融资将有效减少eps的稀释

此外，此次重组方案的另一大调整是取消53.6亿元补助融资，结合资产判断值下调，发行量减少近5亿股，对应年的每股收益从重组前的0.26元大幅上升至重组后的0.84元，为此前的预案公告之0 . 对此，市场人士分析认为，在买方乏力的背景下，这不仅有利于加厚eps，还意味着消除了潜在融资对现有股东的稀释，在有限的资源下，后续股价上涨的压力被大幅削弱。

综合上述调整，云天化落户的重组方案有利于自身实现可持续快速发展，给股东足够的利润空之间，在当前市场环境下诚意投入。 “在市场如此低迷的今天，上市公司必须借助力量才能实现企业和股东之间的双赢。 否则上市公司的快速发展将难以为继，股东也将失去利润增长的基础，”一位业内专家分解称，“云天化此次方案调整充分，可以说是充分考虑市场环境和股东利益的结果。”

调整后的方案能够顺利通过股东大会、证券监督管理委员会审查等各方面的“关口”，重组实施后云天化将成为亚洲一流的综合化工公司，同时具有磷矿资源的特点，防范经济和领域风险的能力将迅速增强。 更令人瞩目的是，云天化在各项业务中具有突出的技术、企业品牌和人才特点，而且目前玻璃纤维和磷肥的利润都在底部。 如果经济环境好转，磷矿肥、玻璃纤维、聚甲醛等市场的领先地位将得到充分发挥，届时的辉煌业绩将再次为投资者带来丰厚的利润。

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