“大宗商品超级周期结束？”

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石磊钟舒经过记者杨可瞻

本世纪最初的11年是属于大宗商品的黄金时代。 代表一揽子商品

ice指数累计涨幅达到97%，秒杀同期S&P500类指数达到83个百分点。 在这背后，中国经济的基础设施投资浪潮、新兴经济体的整体崛起成为不可缺少的后盾。 但是，在经历了今年商品市场毁灭性的5月之后，人们开始纷纷怀疑大宗商品的超级周期是否结束了。

黑色五月

今年以来，大宗商品的表现难以想象。 年初买入纽约原油期货，3月底平仓，杠杆率为5%。 但是，如果持有至今，收益率就变成了负13%。

这次投资灾害与“黑色五月”不无关系。 据统计，今年5月，ice商品指数累计下跌9%。 其中纽约原油期货跌幅达到惊人的18%，创下过去30年来最差的5月战绩。 黄金5月下跌6%，不仅刷新了1999年以来的最长下跌记录，也创下了2008年12月以来的最大单月跌幅。 在金属方面，伦敦铜期货下跌11%，伦铝和伦锌期货分别下跌6%和9%。 在农产品方面，大米玉米和大米大豆的跌幅均为11%。

这样的下跌令人心悸。 因为在过去的十年里，只有毁灭性的财经事情引起了大甩卖。

2008年9月，雷曼银行倒闭，ice商品指数在1月暴跌11%的年9月，美国国债被标普“剥夺”顶级评级后，ice商品指数下跌14%。 大部分资金流入美国国债是为了避免危险。 现在，我们可能看到希腊退出欧元区。 在本月的希腊选举之后。

但真正可怕的是，大宗商品与全球股票的关联性更加加强。 根据bloomberg的资料，跟踪24种原材料价格的基准高盛商品现货指数与测量全球股市走势的msci世界指数之间200天的相关关系，于5月25日上升到0.73，接近16年来的最高记录。

对此，管理1000亿美元以上资产的amp资本投资战术负责人shaneoliver表示:“所有人都关注同样的经济增长风险，所以要出售资产。 但是，如果投资者认为全球风险有限，那么每项资产的价格主要取决于自身的基本面。 ”

来自中国的一些变化可能表明大宗商品的内部将略有变化。 据英国《金融时报》报道，一家交易商表示，中国电煤和铁矿石的买家要求贸易商延期发货，部分违约。

事实上，在过去扩大的商业周期下，中国经济需要大规模的基础设施建设和房地产建设，从而产生了对铁矿石、铜甚至电煤的诉求。 但是，目前中国经济增长率连续第九季度下跌，达到今年第一季度的8.1%，加上中国政府推进的经济模式变革，光靠投资就转向了偏重的费用和服务业。 换言之，中国对一点商品的诉求可能不比以前大。

这种变化已经很早出现了。 今年4月，中国大宗商品进口数据远低于预期，其中铁矿石进口量6个月来新低，铜矿进口量8个月来新低。

此外，据澳大利亚麦格理银行( macquarie )预测，中国钢材诉求量增长开始放缓，从过去10年的两位数增长率降至今年的4%左右。 年~2025年间，中国钢材诉求量将达到高峰。

但是，不能忽视的是，中国在大宗商品特别是金属方面的支出仍在整体上升。 以铜为例，根据bloomberg的数据，今年3月，中国的费用为77.4万吨，比去年12月下降了7%，但高于平均值的21%。 从铝来看，中国在这部分今年2月创下历史新高158万吨，超过去年同期的129万吨。

价格上涨或缓和

今年3月，瑞士信贷亚洲地区首席分解师陶冬在一份报告中表示，以中国诉求为支撑的大宗商品超级周期已经接近尾声。 因为，随着中国经济的转型，对大宗商品的诉求达到了高峰，中国经济在今后10年内预计将年均增长7%~8%，低于以往10年的年均增长率10.7%。 但是，保障房的建设仍然是可以刺激大宗商品诉求的难得区域。

但很快，瑞信的大宗商品研究小组指出，尽管大宗商品增长很可能在未来放缓，但这是一个缓慢的过程，不是一蹴而就的。 年，由于强烈的中国诉求和西方复苏，全球大宗商品价格很可能超过20世纪80年代和90年代的水平，预计大宗商品的超级周期将继续推进。

对此，广发期货资深商品研究员冯亮在《每日经济信息》中表示，制定超级周期很重要。 虽然不可能期待大宗商品像过去十年那样暴涨，但要大跌，可能性也非常低。 希腊拉动欧元区经济，加上中国整体的转型，商品价格很难维持以前那样的增速。 但是，考虑到全球经济已经陷入危机，在救世的循环模式中，一旦欧元区出现大混乱，欧洲央行将采取ltro等纸币发行方法向金融市场灌水。 对中国来说，利用财政政策进行刺激的可能性也很高，但规模难以与过去的4兆美元相比较。 但是，如果有流动性的话，会支撑商品价格，以免中期走熊。 但是，一旦希腊退出，流动性枯竭，商品短期的暴跌就不可避免。

冯亮进一步指出，虽然商品超周期的结束有合理的逻辑，但不同商品有其特殊性。 未来风险最大的是金属和能源，因为两者都与新兴经济体的诉求有很大关系。 风险小的是农产品。 因为随着未来气候的恶化，粮食减产的可能性会增加。 在经济停滞的基础上，人口增长带来的温饱问题尤为突出，将支撑泡沫不大的农产品。

但是，根据bloomberg的资料，国外机构对商品价格的中期预测(中位数)普遍高于目前水平。 在能源方面，预计每年纽约原油每桶115美元，比时价高出35%； 关于农产品，年小麦为743美分/蒲式耳，预计比时价高16%的金属，年铝预计为每吨2287美元，比时价高15%。

渣打银行经济师申岚向《每日经济信息》记者表示:“大宗商品追随中国的诉求，预计今年下半年中国经济将出现v型反弹，但幅度不及2008年。”

对于超级周期是否结束的话题，《金融时报》的lex专栏表示:“本回合周期还没有结束，只是在发生变化。 对一个大宗商品的诉求提高，对另一个大宗商品的诉求提高。 因为这位投资者现在在必拓这样的多元化矿山业者和钾肥制造商uralkali等单一产品矿山业者之间进行选择。 投资者现在就拿回他们的资金是不明智的。 ”

金属市场:牛市或危机

去年10月开始的全球金属价格上涨让很多投资者高兴，但如果超过前期高点，这些投资者不仅可以解套，还可以获得额外的收益。 但是，他们很快发现，本轮上涨不到半年就转为下跌。 糟糕的实体经济数据已经挫伤了国际金属商品的前景，国际金属价格可能有崩溃之势。

经济复苏的势头恶化

昨天，伦敦商品交易所内的金属期货价格自今年2月以来连续下跌了3个月。 其中，3月期铜价较高价下跌12.82%； 3月期铝价格下跌15.38%； 1月至3月期锌的跌幅也达到15.77%。

事实上，市场在下跌中成了惊弓之鸟。 彭博昨天调查的33名拆船师中，有18人期待金属期货价格下跌，6人期待金属期货价格不变。 这个结果是自去年9月23日以来最悲观的市场预期。

根据美国商品期货交易委员会( cfct )的统计数据，5月25日一周，comex期铜制( (/k0/) )头寸为疯长50.65% )，为22032手，达到2009年3月6日以来的最高水平。

面对市场的快速变化，中信建投期货拆解师朱遂科认为，全球经济数据恶化，经济复苏势头再次恶化，是金属诉求减弱、价格难以上涨的最大原因。

数据显示，5月份中国官方pmi为50.4，比4月份下降2.9个百分点。 美国5月的pmi为53.9，是今年2月以来的最低值； 欧元区5月的综合pmi为45.9，创下了近3年来的最低水平。

朱遂科表示，从全球宏观环境来看，短期风险情绪难以配合金属价格上涨。 在欧洲，欧洲都柏林危机无疑会引起市场的关注。 西班牙的债务随时都有可能爆发。 希腊退出欧元区也是因为“达摩克利斯之剑”悬挂在整个金融市场上。 在美方，美国经济复苏始终看不到亮点，qe3政策还抱着琵琶，难以支撑大宗商品市场，而在中国，金属进口锐减，下游产业正寻求蓬勃的季节。 由于中国经济刺激政策的预期，金属价格的下跌暂时搁置，但最终让市场失望了。

库存急剧增加

“很少看到大宗商品在短期内得到支持。 ”瑞典seb )商品研究部门的拆迁师filippetersson说，欧洲一定会回到困难的境地，迅速失去控制。 现状是，欧洲政客像以前一样推迟了债务危机。 布隆伯格表示，在上次下跌中，以铜价为首的金属期货均至少下跌了30%以上。

其实，短期内金属价格上涨无望只是冰山一角，库存的增加是对长期价格的致命打击。 资料显示，截至2005年6月30日的短短7年间，铜库存疯狂上涨68.2 %，但铜价格同期仅上涨了两倍。 7年前的铝库存为825000吨，但截至5月底的库存在价格上涨15.96%的情况下增长了496.24%。 在各集散地囤积过剩的金属库存很可能会面临新的抛售。

对此，金石期货金属分解师刘轶卿根据《每日经济信息》表示，铜价从年2月的1万美元/吨下跌至现在的7400美元/吨，跌幅已经超过20%。 从下跌力度来看，目前的铜市场足以称为熊市。 最近两年金属供需下游领域的房地产和电缆投资热情已经相当冷却，金属期货的长熊市可能才刚刚开始。

原油:金属属性变弱的政治属性变浓

“原油随时面临抛售！ 至少油价持续上涨的趋势有明显的放缓！ ”。 现在已经断定了高盛3月底的这句话。 本周四，纽约商品交易所7月份交货的轻质原油期货价格继续下跌至每桶86.53美元。 整个5月，纽约油价暴跌近21%，创下2008年12月以来单月最大跌幅。

分析师认为，由于资金走向避险、诉求减弱，现阶段以原油为首的一系列大宗商品的金融属性开始减弱，市场投机程度下降。 而且，在评价原油未来的动向时，政治因素不容忽视。

供需两面都有利空

5月31日，美国能源新闻局( eia )公布了截至5月26日一周的能源库存报告。 报告显示，美国原油库存连续10周增长，增长率为221.3万桶，远远超出此前88.3万桶的市场预期。 另外，约3亿8500万桶的库存总量也创下了22年来的新高。

事实上，原油供应充裕的数据和新闻曾一段时间冲击着市场。 在eia发表库存报告的前一天，路透社报道称，由于供应充足，许多亚洲冶炼厂以优惠价购买了7月出厂的中东原油。 路透社进行的调查显示，欧佩克原油产量因成员国增加产量，5月达到2008年以来的高点。 其中，沙特阿拉伯在价格下跌期间继续维持高产量，而伊拉克3月原油日均产量达到300万桶，不仅超过了年平均产量270万桶，而且达到了1979年以来的高峰。

但是，从目前全球制造业的困境可以明显看出，虽然供给充足，但在全球经济复苏缓慢的背景下诉求却很弱。 根据刚刚公布的数据，5月欧元区pmi降至45.1，为近3年来最低。 其中，欧元区四大经济体区块的pmi均大幅下降，西班牙情况最严重，其pmi数据低于希腊。 这表明产出、诉求、劳动力市场疲软的主要原因正在从周边国家向核心国家扩展。 中方认为，决策层积极减缓经济增长，统计局刚刚公布的5月份中国制造业采购经理指数( pmi )为50.4%，比上个月下跌2.9个百分点。 包括生产、新订单、原材料库存、员工等在内的一系列分项指数较去年同期下跌，说明制造业市场形势严峻。

在美国，高盛在此前的石油报告空中反映出，高盛经济意想不到的指标us-map最近的数据“好的出乎意料”在减少，这一指标转为负，这就是油价 刚刚公布的5月份美国经济数据表明了这一评价。 本周四，美国供应管理协会芝加哥分部公布的数据显示，美国5月份芝加哥采购经理指数( pmi )为52.7，远低于预期水平56.5。 5月美国商业活动的扩大幅度意外降至两年多来的最低水平，表明世界最大经济区块的经济复苏仍存在不确定性。

资金避险与政治考量

事实上，不仅是供需方面的原因，资金流动目前也对国际油价构成了利好空。 记者注意到，10年期美国国债收益率连日下跌，本周四再跌5个基点1.57%，创历史新低。

对此，浙商期货华南研究所研究员魏玉坤向《每日经济信息》记者表示，欧洲目前的糟糕状况只能靠时间来缓解和改善，其经济基本面对资金几乎没有吸引力，三大评级机构也在持续压低欧元区国家政府、各金融机构的评级 由于市场避险情绪持续，资金流向包括美国国债在内的安全资产，美元指数上升，因此包括原油在内的以美元计价的大宗商品必然受到压力。

魏玉坤强调，在考虑此次原油价格下跌时，除供需原因和资金流外，还有一个因素不应该被忽视。 也就是说，在所有大宗商品中，原油的政治属性最浓厚。 另一方面，迄今为止石油价格的居高不下，受伊朗和叙利亚困境的影响很大。 另一方面，在这样特殊的全球选举年，为了让各国政府得到选民的支持，寻找新的经济增长点，高油价是无法接受的选择。 事实上，不仅是美国，在现在这样糟糕的全球经济状况下，任何国家都无法承受高油价。

关于原油走势，魏玉坤指出，由于供给过剩、资金转向避险，诉求进一步减弱，现阶段以原油为首的一系列大宗商品的金融属性开始减弱，市场投机程度下降，但未来的政治因素仍是左右油价的重要推动力。

另外，虽然石油诉求量的增长有可能放缓，但中国的因素将来变得越来越重要，也有分解师认为目前中国的人均石油消费量每年还不到3桶，远远低于欧美。 中国的人口规模意味着能源消耗量在今后几年将持续上升，国际石油市场将更加紧张。

农产品:有望在实体经济支撑下反弹

与金属和能源相比，农产品仍然偏向空，但受到实体经济的更强支持。

今年2月，国际知名投行高盛下调了农业类大宗商品的价格预期。 高盛分解师认为，12个月内小麦和玉米的价格将下跌，但大豆将上涨2%。

资料显示，从年底开始，cbot大豆期货非商业网多头已突破历史高位，年内cbot大豆期货涨幅达12.44%，但cbot玉米下跌17.06%。

面对如此分化的行情，中信建投期货分解师孙晓飞表示，大豆比棉花、糖等其他农产品基本面更好。 从供求关系来看，棉花和糖产量明显过剩，但大豆和下游领域的豆粕、大豆油等诉求较强，但供给有限。 对今年以上的农产品来说，面临的首要风险是希腊局势的恶化。 如果希腊退出欧元区，市场将在几个月内受到冲击。

但预计孙晓飞晚些时候将受到流动性增长和政策因素的影响，如大豆等一些农产品可能在下滑后迎来长期反弹。

宝城期货金融研究所研究员沈国成对《每日经济信息》记者表示，小麦、大豆等农产品的供需环境优于油、钢等工业类大宗商品，近期大豆处于供应紧张的状况。 根据以往的市场经验，由于天气好，6月至7月大豆市场将被炒股，但炒股后，整个农产品市场仍然偏向糟糕的宏观水平。 在供求方面，中国的诉求不如预期，农业类大宗商品中长期偏弱。