“原点？新起点！”

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经过记者李文艺

年12月，上证指数再次达到2245点时，距离2001年首次出现已经过去了整整10年。

十年前，2245是牛市的终点，也是四年来熊市的起点； 十年后，2245不再是“谁”，而是成为符号，沉痛地提醒投资者，中国a股市场刚刚经历的十年只是浮云。 如果用数字来理解的话，确实如此。

但是，真的是这样吗？ 正如“一个身体不可能两次踏入同一条河流”一样，a股市场也不可能经历两次一模一样的2245点。 与十年前相比，我们有中小板、创业板和融资融券业务；与十年前相比，我们的证券制度更完整； 与十年前相比，a股的数量几乎增加了一倍； 与十年前相比，我们的机构投资者队伍壮大了，个人投资者对资本市场的认识也越来越深。

期待新的十年来实现五大新政

上证指数回到了10年前的原点，但市场的脚步从未停止过。 但是，这种快速发展与荆棘同在。 下一个十年，还有五个方面的改革创新政策值得期待。

扩大队伍增加机构投资者

投资者队伍在过去的十年中发生了翻天覆地的变化。 英国证券研究所所长李大霄在接受《每日经济信息》采访时表示，“目前市场面临投资者不足的瓶颈，而我们有庞大的储蓄资金和民众资金，需要寻找出路。”

时间最不能不理人。 2001年的职业股东在证券公司的大厅长时间蹲着看报、谈新闻，热点很快就会蔓延到整个营业厅，一些股东通过网络查看信息、进行交易。 无论使用什么样的交易方法的人，总是谈论技术的分解手段，熟悉技术研究的人，一般被周围的人称为“股票专家”。

年，技术派依然存在，衍生出越来越多更先进的技术分解手段，但对上市公司的研究、对领域的了解、对宏观经济形势的分解悄然成为主流。 股东开户数从10年前的6000万户多增加到现在的1.6亿户，增长1.67倍，股东结构也发生了变化，新增加的股东大多是年轻人，有理财诉求

投资者团队过去十年的变化不仅体现在股东的数量和结构上，也体现在组织投资者的出现和成长上。 2001年之前，中国的基金数量很可怜，不足以成为投资力量。 目前开放式基金数量接近900只，资金规模超过2万亿元，其中私募股权基金数量600只左右，资金规模约1.7万亿元。 2002年发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》后，我国的qfii制度正式启动，2003年7月，qfii首次发布，目前qfii的资金规模已经迅速发展到近100亿美元。

毫无疑问，机构投资者的成长，使a股市场的投资者更加专业合理，提供了整个市场完全良好的土壤。

年12月14日，证券监督管理委员会新任主席郭树清在证券监督管理委员会内部会议上表示，将大力培育机构投资者队伍，加强鼓励各类长时间资金投资股市的政策措施，妥善加快引入qfii，增加投资额，尽快出台人民币回流资本市场( rqfii )的实施办法，

未来十年，这一趋势将持续下去，机构投资者将成为股市的绝对投资主体，除了基金、证券公司自营、qfii等外，还将有越来越多的新机构投资者加入。 保险资金投资股票和股票型基金的比例也确定在全年合计20%以下。

激活退市机制，冲“死水”

诚然，在为处理国有企业资金困难而产生的a股市场上，上市公司良莠不齐，ipo造假，亏损公司戴n年st帽子硬不死，导致上市公司形成“宽进难退”的畸形局面，上市难，退市难，

究其原因，退市制度形同虚设是最受市场诟病的问题之一，但这不能否认过去十年，整个市场在退市机制的形成上取得了进步。 2001年之前，只有企业法规定上市公司不按规定公开财务状况、谎报财务会计报告、违法行为、最近三年连续亏损的，暂停上市。 在实际运用中，没有公司会暂停上市。 2001年，证券监督管理委员会发布了《赤字上市公司上市中止和上市中止的实施办法》，详细规定了上市中止、上市重新开始、上市中止的一系列手续。 很快，a股市场首次出现了因持续亏损而上市的上市公司pt水仙。 退市通道的开放，使“越亏越炒”的概念在投资者脑海中逐渐淡薄。

遗憾的是，马上开业的三板市场重新形成了退市制度，但至今仍未解决这个问题。

不符合条件的上市公司能否尽早退市，关系到很多疑难病症的处理。 如果退市机制顺利发挥作用，投资者对“st”股的顺风一定会平息，届时将恢复有价值的投资之路。 另外，已经建立的空机制也可以有效发挥作用。 由于退市机制能否被激活至关重要，创业板上市时，创业板上市企业退市制度迅速受到关注，市场呼声层出不穷，监管层也做出了回应。

上个月，深交所制定了《关于完全创业板退市制度的方案》，向社会公开征求意见。 该方案基于以往的制度，增加了“继续受到交易所公开谴责”和“股票成交价格低于面值”两个退市条件。 一位市场人士表示，年将继续这一趋势，可能会出台更加严厉的退市政策。

预计未来十年，a股市场将大力贯彻退市制度。

加强公司治理从再融资到再收益

2001年初，证券监督管理委员会连续第二天查处亿安科技(目前st鲍尔森，000008，收盘价7.96元)的操纵案和中科创业)目前st坎达尔，0000048，收盘价8.36元) )的违规操作案。 市场震荡，随后，具有庄股背景的个股集体大跌。 与当时的市场相比较，经济学家吴敬琏提出了著名的“赌场论”。 我甚至觉得股市连赌场都不如。 因为赌场还有规则。 股市上有人偷看了底牌。

截至2001年的两年间，证券监督管理委员会对200多起违法违规案件进行了调查，设立了9个稽查局，但类似案件依然层出不穷，第一是上市公司新闻披露滞后、造假，加之部分上市公司改革不彻底，内部 虽然那时《证券法》已经开始实施。 其实，比较普遍的观点认为，2001年以后，中国证券市场进入法制化时期，上市公司治理也逐渐完善。

2002年，《上市公司管理准则》出台，规范上市公司运营。 2004年《国九条》为完善证券发行上市审批制度，重视资本市场投资收益率，采取切实措施，改变部分上市公司重上市、轻转制、重筹资、轻收益率的状况，提高上市公司的整体质量，让投资者共享经济增长成果，增加财富 之后的股权分置改革不言而喻，尽管曲折阻力重重，最终实现了a股市场的全面流通，处理了最大的历史遗留问题。

2007年《上市公司新闻披露管理办法》出台，对上市公司各项新闻披露制定了详细的制度规定，取消了过去零散的新闻披露规定。 2008年，证券监督管理委员会又发布了编辑后的《上市公司并购管理办法》，为大股东增资打开了便利之门。 同年，国资委宣布支持中央公司增资或回购上市公司股份。

可以看出，在过去的十年中，对上市公司的监管并不是没有建树。 更值得一提的是，与上市公司一般轻回报的状态相比，2008年证券监督管理委员会公布了相关政策，要求再融资的上市公司现金分红比例在近三年净利润的30%以上，当时这个“强制分红”条款只比较有公开再融资要求的企业。 截至今年11月，证券监督管理委员会主席到任后，相关发言人表示，上市公司需要确定包括现金收益计划和分配决策机制在内的股利收益计划，并要求ipo企业通过招股证书确定股利方案。 之后，第一家ipo公司在招股证明书中承诺现金分红。 其中包括市场瞩目的本保险( 601336元，收盘价26.44元)，该公司承诺每年现金分红不低于可分配利润的10%，到明年第三季度实施10亿元以上的特殊分红。

深化ipo改革正本清原保量进一步保证质量

过去，参加新股认购是大资金和机构投资者稳定的利润来源，运营模式也很简单，一级市场价格很低，但新股上市通常被解雇，可以稳定盈利。 而且，在原有的新股发行制度中，资金越多，中彩的概率就越高。 有人算过账，上个大牛市时代，打新股的年化收益率能达到30%。 但是，资金不足的中小投资者与这种利润盛宴无缘，只能在二级市场以较高的价格买入。

这一明显的不合理现象在2009年被打破了。 当时，证券监督管理委员会发表了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》。 虽然被称为指导意见，但这是在新股停止认购9个月后发表的以新股发行市场化为目标的ipo改革制度。 此后，桂林三金( 002275，收盘价14.18元) )成为第一只在ipo新政后发行的股票。 上述指导意见规定了每位投资者参加新股认购的账户数量、单笔认购上限，同时以ipo的询价制度开始市场化。

在新政实施两年后的今天，确实处理了一些问题。 例如，在一定程度上抑制了新股上市第一天的炒股，让更多的中小投资者可以购买新股，新股价格也更加市场化。 但是，也产生了新的问题。 最终结果是新股发行价格过高，违背了新政吸纳一级二级市场价格的原意。 在目前的情况下，订单价格过高，一上市就破发，参与网上订单的个人投资者也只是新股价格的被动接受者，没有话语权，少数参与询价的机构控制定价权。 更令人生气的是，如丰林集团( 601996，收盘价10.17元)，多家公司上市后业绩出现“变脸”，上市第一季度业绩下滑。

可以说，新股发行制度的改革需要进一步深入，也需要出台许多配套政策。 需要观察的详细情况是，证券监督管理委员会新任主席上任后，很快就会出现新股失败的例子增加的情况，这已经被市场解释为“更严格的审查”，从源头上核查新股的质量。

中投顾问ipo咨询部分解师崔瑜表示，我国上市考核制度不尽可能避免为公司上市圈钱的行为，考核条件更市场化，对公司经营业绩的波动容忍度有所缓解，但对公司长期盈利能力和内控能力的考核难度大幅提高，考核募集、经营现状、市场化分解、组织结构 加强内部控制能力量化等方面的能力，从而保证公司的长期盈利能力，保护投资者的利益，这是首要表现。

空建立机制是加大马力的时候了

过去十年，与股权分置改革一样具有里程碑意义的是空机制的出现，a股市场终于进入双边市场格局。

年3月底，沪深交易所通知融资融券试点正式实施，a股市场从此拥有空机制。 这距离2006年证券监督管理委员会发布《证券企业融资融券试点管理办法》已经过去4年，可以看出管理层对在a股市场引入空机制的谨慎。 年4月16日，前4只股票指的是期货合约的正式挂牌交易。

但是，融资融券事业开始之初，融资者远远超过了融券者。 关于a股市场漫长的单边市场格局闹了很多年，但实际上进入双边市场时，投资者看起来有些拘谨和矜持，思维方式的转变也需要时间。 毕竟，这才过了一年多。

年10月28日，证券监督管理委员会发布《融通业务监督管理试行办法》，选编《证券企业融资融通业务试行管理办法》和《证券企业融资融通业务试行内部控制导则》。 除此之外，10月19日，中国证券金融股份有限企业正式获得国家工商局公司名称批准，融通业务已经顺利进行。 这项业务将为证券企业开展融资融通券提供资金和证券来源，打破证券企业券源短缺的限制，大力活跃融资融通券市场。

只有融资融券市场活跃起来，空机制才能真正发挥作用，可以起到平滑市场波动、增加流动性、提高市场监管灵活性等诸多效果。 未来十年是a股市场快速发展空机制建设的前十年，空机制成熟的市场值得期待。

新十年的投资使得奶牛的价格更高

245点——斗转星移动10年，上证指数涨幅为零。

在过去的十年里，中国的gdp以每年超过8%的速度增长，人均收入也逐年增加，但是作为经济快速发展的晴雨表，股市为什么没有起色呢？ 这种明显的背离不能简单地归结为股市失灵、从设计到运营、从监管到执行，混杂着许多复杂的因素。

但是，对一些投资者来说，股价不上涨并不意味着没有投资收益。 如果有人在2001年购买贵州茅台( 600519，收盘价201.78元)，10年后，涨幅超过28倍。 如果买张裕a(000869，收盘价112.02元)，这期间的投资收益将超过12倍。 如果买云南白药( 000538，收盘价55.92元)，收益率会超过13倍。

谁在a股市场投资没有价值？ 只是，许多投资者追求黑马带来的暴利，忽视了“白马”带来的稳定收益。

证券市场投资标的扩大，监管制度完善，投资者结构不断更新，网络新闻传播更加发达，“口口相传”过时，“打探谣言”也过时，但价值投资不会过时，适应新情况

10年验证:a股白马战胜巴菲特

在证券监管委员会公布强制分红政策之前，a股市场上已经有很多现金奶牛了。 最典型的代表是贵州茅台和张裕a，还有佛山照明( 000541，收盘价10.41元)等。 事实表明，这些具有良好现金流、业绩稳定增长、期望现金分红的上市公司，在过去十年中股价表现良好。

以2001年为起点，根据来自巨灵的统计数据，除贵州茅台、张裕a分别上涨28倍和12倍外，中联重科( 000157，收盘价7.51元)的涨幅超过15倍，为绿色电气( 000651，收盘价17 .

在过去的十年中，有多少投资者获得了10倍以上的投资收益？ 事实表明，有价值的投资才是经得起时间考验的，在目前备受诟病、个人投资者占多数的a股市场中，也能发现价值。

因此，如果叠加有价值的投资理念选择上述白马股，过去10年中投资者年复合收益率超过30%并不困难。 “除了巴菲特，很少有专业投资者能在自己的职业生涯中维持20%的复合增长率。”谁都赞同这一说法。 实际上，巴菲特每年的复合增长率也在20%左右，但a股市场创造了资产以每年30%的速度增长的投资奇迹。 这不仅是回归原点的上证指数，也胜过投资者巴菲特。 当然，后者需要重复时间。

相比之下，在过去10年的投资收益率为负的名单中，一系列的st股都在其中，但其中有些股连续涨停，风光一时。

股票遴选标准:治理+业绩+分红

过去十年，a股市场的价值投资理念已经定型，从最初的“嗤之以鼻”，到现在不断探索，应该说很多人已经开始尝试，捞取甜头。 特别是2005年开始股权分置改革后，全流通为a股价值投资具备了基础条件。

通过对上述白马股优势的分析，可以看出前10年价值投资的选择条件主要有3点。 一是企业管理良好。 这是上市公司长期快速发展的根本二是业绩稳定增长 统计数据显示，酿酒、煤炭、医药上市公司在过去十年业绩普遍增长良好，也是白马贡献最大的领域； 三是稳定的现金红利。 一般来说，业绩良好、受控的上市公司都有持续稳定的现金分配方案。

下一个十年，价值投资的理念将深深扎根于投资者的心中，市场环境也将发生变化，过去对价值投资的股票选择标准不一定适用。 目前，管理层对上市公司治理的监管更加严格，趋势越来越严峻。 而且，财经媒体的活跃快速发展，使得上市公司从第三方的角度进行监管，更快地揭露违法违规现象，变得无形。 因此，在未来十年，大部分上市公司必须充分致力于公司治理，也会出现更多治理良好的上市公司。

此外，空机制的强劲快速发展，使得暴涨暴跌必须以更有力的理由支撑，否则容易产生投机现象。 要给一个企业讲“故事”，决不能是虚浮的性质。 否则，股价的上升只会导致越来越空的人。 慎重、合理、淡定成为投资者必须时刻记住的关键词。

过去十年，对白马股贡献最大的来自医药、酿酒、资源等领域，这是白马股出现后统计得出的结论。 考虑到10年前a股上市公司的目标不全面，单一或一些上市公司的快速发展并不完全代表整个领域的前景。 现在a股市场有2000多家公司，今后也会更多。 特别是创业板上市后，在几个领域的龙头上市，对上市公司领域的代表性越来越高。 为什么这么说呢，因为未来十年这些领域能够高速发展是白马成长的重要因素。

新十年:现金红利优先

既然市场环境趋于规范化，新的十年价值投资应该如何继续？

让我们回到股市富源的根本——上市公司的现金红利上来。 确实，即使是10年投资总收益超过10倍、20倍的白马股，根据每年分配的现金计算的股东比率依然很低。

但是，未来十年，对现金红利的重视程度将远远超过过去十年，可以从两个方面获得线索。 首先，监管层对上市公司以制度形式固定现金股利，目前ipo公司基本上每年现金分配比例在可分配利润的10%以上。 其次，从现实红利情况来看，趋势向好的方向发展，2001年以来，有现金红利的上市公司所占比例从原来的30%上升到了去年的60%以上，去年已经有半数以上的上市公司进行了现金红利。 最近三年的数据显示，实施分红的上市公司数量分别为856家、1006家、1321家，现金分红额分别为3423亿元、3890亿元、5006亿元，这也是证券监督管理委员会强制分红政策出台前的数据。

那么，在良好的公司治理这一基本条件下，新十年的价值投资将优先考虑现金红利持续稳定的上市公司，投资者开始扶持有红利声誉的上市公司，反而会促使越来越多的企业实施红利政策。 以上两个好处得到满足后，可以特别关注哪些领域的龙头公司？ 如果领域的快速发展能够进入高速公路，它将成为最终的受益者。