“美国量化宽松下中国经济的被增长”

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国泰君安证券研究所王虎

目前美国经济的首要矛盾是缺乏有效诉求，具体表现为高失业率、低能耗利用率和物价持续下跌。 作为研究大萧条和日本通货紧缩问题的专家，联邦储备系统理事会主席伯南克最担心的是美国会陷入日本式的债务——通缩循环。

美国量化宽松的意图是什么？

另一方面，现在的美国经济结构恢复，就业难以全面提高。 例如，从目前美国经济的诉求来看，个人支出回到了危机前的最高水平，但投资比危机前的最高水平下降了20%。 投资中降幅最大的是房地产投资，降幅达到56.9%。 与2007年第四季度相比，目前的房地产工作人员减少了20%，除房地产、制造业和汽车零售外的非农就业在此期间仅减少了2.4%。 另一方面，中小企业融资困难，就业吸收能力低下。 由于美国经济前景不明朗，各类金融机构倾向于舍不得贷款，中小企业融资困难，表现之一是贷款可得性下降，其二是贷款利率大幅上升。 中小企业是美国的主体就业部门，对就业的贡献率接近85%。 因此，融资困难加剧了中小企业的经营，成为掣肘美国就业市场复苏的重要因素。

另外，与高失业率相对应，目前美国工业部门的产能利用率远远低于历史水平。 截至年10月，该指标只恢复到了2001年经济衰退时的最低水平。 由于生产能力不足，美国物价水平徘徊在低位。 核心cpi在2008年9月以后持续下跌。 反映出在产能过剩、货币增长率下降的背景下，通货紧缩已经成为美国经济的最大威胁。

联邦储备系统理事会将基准利率降至0.25%以下后，名义利率在空之间没有下降。 然后，为了使货币政策更加“宽松”，产生了量化宽松。 这项政策的核心目的有两个。 一是在短期利率不下降的时候，尽可能降低长利率以刺激经济复苏。 二是推动市场通胀预期，不让经济陷入日本式债务——通缩循环。

另一方面，量化宽松政策有利于公司融资门槛和价格的下降，刺激公司投资支出，推动经济复苏。 设备投资、建筑投资除了受低利率刺激增长外，由于库存价格下降和大宗商品价格上涨的预期，库存投资也将重新增长。 另一方面，量化宽松和弱势美元政策也可以推高大宗商品的价格，促使通胀预期。 年7月以来，铜、铝、小麦、原油等大宗商品价格普遍上涨，这反过来推动了ppi和cpi能源价格的回升，成功阻止了美国综合物价水平的下跌。 但这也是廉价资金持续流入全球新兴市场的伏笔。

美国量化宽松政策长期持续的结果之一是，廉价资金持续流入世界新兴市场。 2008年金融危机爆发后，美国对华直接投资在经历2009年前两个季度的下跌后，从第三季度开始增长，到去年第二季度末的四个季度，美国对华直接投资达80亿美元，在亚洲投资500亿美元。 缓和政策二次量化后，更大规模的热钱纷纷流入中国等新兴市场国家。

作为原材料进口大国，中国的产品价格与美国的货币政策和美元政策有着很强的联动关系。 年7月以后，受美国宽松货币政策的影响，中国的ppi被动性上升，从而提前启动了公司的库存投资周期，后者成为了中国目前经济复苏的首要动力。

近十年来，中美两国的ppi走势基本完全一致。 全年来说，中国工业品价格的一轮上涨最早发生在7月，是由于有色金属的上涨而启动的，8月份化工、石油、钢铁价格也开始上涨，9、10月建材、煤炭价格也开始大幅上涨。

工业产品价格的上涨是推动工业环比回升的首要动力。 年7月以后，中国工业产品价格环比趋势回升，工业增加值也同比见底。 随着工业环比增速的回升，我们将全年工业增加值增速预测从12.3%提高到13.3%。 从月度趋势看，工业同比增速底部出现在3月份，底部增速约为12%； 顶部出现在年9月，峰值增长率约为14.5%。

年8月以来，商品房销售面积逐月回升，其中10月份销售额近9300万平方米，较9月环比增速略有下降，但仍创历年同月新高。 综合15个一线、二线城市的日平均房地产交易量，11月份较10月份有所下跌，但仍维持高位，远远高于去年8月份前的成交水平。

年10月，国内轿车销量创往年10月新高，达到120万辆，与9月基本持平。 从同比增长率来看，10月份比去年同期增长27.1%，再创7个月来最高纪录。 预计汽车领域的超预期复苏将在短期内维持，但明年全年的销售增长率将比去年有一定幅度的下跌。 除此之外，中游领域的钢铁、有色、化工、上游领域的电力和煤炭目前有恢复的趋势。

从诉求的角度看，本轮经济复苏的最大动力是库存回升，库存回升的动力是采购价格回升。 从pmi指标来看，随着pmi采购价格的回升，pmi原材料库存指数连续4月上涨。 中国制造业库存回升的原因是，除了价格上涨外，库存还有充足，这也是重要背景，表明产品库存在6月份达到最高点，之后7月份的pmi生产指数也见底回升。 从美国pmi与库存指标的历史关系来看，产品生产库存的减少往往触底而出。 也就是说，要衡量脱库存化是否充分，首要的是评价产品生产库存是否达到顶点。 转载时请联系《每日经济信息》报社。 未经《每日经济信息》报社授权，严禁转载和镜像，违者必须追究。

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