“世诚投资陈家琳：小盘股风险大当前反弹难拷贝2008年四季度”

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经过记者牟璇

在2300点到2500点的这股浪潮反弹中，政策、事情、信息驱动的主题投资无疑是市场炒作的焦点，在此期间，文化媒体、节能环保、led照明、新能源板块相继上升。 本周，尽管大盘反弹乏力，但海洋、电子商务等板块仍有接盘之势，主题投资带来的短暂财富效应让投资者“随波逐流”。

这个“政策+信息”的主题投资还会继续吗？ 主题投资是昙花一现还是长跑队？ 本周，《每日经济信息》(以下简称nbd ) )邀请了私募股权界首位主题投资者——上海世诚投资管理企业创始人兼执行董事陈家琳，为投资者分析主题投资相关妙方，分享未来投资战略。

nbd :你对最近市场的迅速反弹有什么看法？

陈家琳:从10月最后一周开始的反弹，超出了我们的预想，特别是中小市场价格的股票。 我们最不看好的创业板，其指数在年内大幅下跌近三分之一后，从低点强势反弹约16%。 他认为，这只不过是经过漫长的夜晚，大部分投资者模糊地看到了“事前调整微调”的微弱光芒。

nbd :目前有观点认为，现阶段的反弹与2008年第四季度政府发表“4万亿美元”后的走势基本一致，并确立了向上的趋势，你怎么看？

陈家琳:我们没那么乐观。 当前的市场环境与2008年末市场启动时相比，相同点是有宏观政策调整的预期，不同点是评价水平差异较大。 2008年11月市场最低迷的时候，时价总额大的市盈率在1.2倍左右，中小时价的股价也在2.0倍以下。 经过三年的快速发展，市场结构已经发生了巨大变化，中小时价股票占新股发行市场的大多数，市场两极化越来越严重，大时价股票的估值水平已经基本恢复到2008年低点的水平，但中小时价股票的市盈率超过了30倍。

以市场普遍关注的创业板为例。 经过最近的反弹，目前创业板指数年主要业务的市盈率达到40倍； 但是，无论是成长性还是盈利性，都无法长时间支撑这样高的评价。 所以，市场不像2008年第四季度以后的趋势那样，至少对中小市场价格的股票是这样的。

nbd :中小市场价格的股价多为新兴产业企业，这受到市场的高度评价，因此中小市场价格企业今后两年的业绩增长将达到什么程度？

陈家琳:我认为目前中小市场价格的调整还不够。 理由是大部分中小市值企业今年下半年以来利润明显下降。 如果只看主要事业的增长，(不考虑利息收入。 小盘股超募资金多，所以利息收入也能支撑企业净利润增长) )业绩增长一位数的企业占大多数。

据三季度新闻报道，统计范围内的274家创业板上市公司中，三季度母公司净利润共计50亿元，比上个月增长0%，比去年同期增长5%，扣除利息收入后，本行利润也比去年同期增长0%。 假设四季度环比增长率与去年同期一致24%，全年净利润合计为206亿元，比上年增长13%。 但是，根据我们的研究，其中8%来自利息收入，主业利润仅增长5%。

此外，创业板企业的现金流状况也不容乐观。 上三季度，会计利润还有两位数的增长，但经营现金流已经负增长超过30%，为近几年来最差。 另外，许多新上市公司的投资依然冲动，手头现金的消费也非常快。

因此，基于成长性、股票供求关系、海外市场对时价总额1股估值定位的评价，认为中小时价1股的平均市盈率将从现在的30倍多逐渐降低到明年的25倍左右和年的20倍左右。 考虑到有限的业绩成长性，中小板指数和创业板指数今后两年的绝对收益很可能为负。

nbd :关于投资者如何参与本回合的反弹，你有什么建议？

陈家琳:反弹停留在对政策缓和的期待上，微观层面的上市公司业绩依然痛苦。 而且与2008年不同，现在中小市场价格的股价已经非常高了，所以在经济和公司期待实质性的基本面改善之前，为了应对行情的不确定性，必须维持相当的现金位置。 大方向下是卖出职位相对稳定、基本面不明确、估值不具吸引力的股票，买入即使在当前宏观背景下也能维持良好现金流的支出股。

nbd :最近，a股市场的主题投资业绩备受瞩目，你对此有何看法？

陈家琳:主题投资在资本市场确实能引起共鸣，持续一段时间，容易给投资者留下深刻的印象，也容易被资金关注。 主题投资简单地说，可以设定比较小的范围，并在该范围内截断。 放弃一部分股票，专注于熟悉和明确的企业，好好地抓住可以获得的机会。 基于这样的想法，我们仔细看了主题投资，同时策划了很多主题，但还没有成为产品。

nbd )最近，文化媒体、节能环保、新能源、led照明等主题素材股票持续上涨，赚钱效果显著，有人将这个主题素材称为话题投资，对此有何看法？

陈家琳(最近，市场上相关主题素材的话题制作被我们归结为主题投机。 这些主题素材大多开着花。 今天讲一个故事，上涨与故事相关的股票，明天再讲另一个故事。 就像以前偶尔热门的军工主题素材一样，现在回头看，在这个板块里，有多少企业踏踏实实的在实业，不会过度融资，但是一年维持着几十%的收益率呢？ 我没找到一家。

我们概念中的主题投资基本上是价值投资，但目前爆炸性话题的各种主题无法从价值投资的角度进行评价。 从估值的角度来看，大部分企业的股价早就上天了。 与市场乐观主义者将这些企业延长为3年、5年相比，我们只看到了1年、2年。 一两年内，现有主题素材股看不到业绩的飞跃变化。 这是因为，现阶段在相对较高的估值下，如果事先持有股票，将采取抛售战略。

nbd :你能举一个你参加的经典例子吗？ 或者，你对文化媒体、新能源等近期热点板块有什么看法？

陈家琳:虽然现在市场上文化媒体领域正在兴起，但我自己觉得有过于乐观的因素。 文化媒体领域要成为中国经济的支柱还有很长的路要走。 例如，制作电视剧的企业，产品的买方是电视台，电视台的收益不是收视费而是广告费。 在这种情况下，如果广告诉求下降，电视台的收入会减少，制作电视剧的企业能维持版权的高价吗？ 回答并不容易。 因此，我们对这类企业的期望变得谨慎了，认为目前的评价已经过于乐观了。

nbd :最近的主题素材投资还能继续吗？

陈家琳:还会持续一段时间。 行情好转为主题素材股创造机会，今天的主题素材为明天的主题素材，可以推动相关企业的股价炒作。

nbd :你曾担任qfii“扬子基金”的基金经理，现在成为阳光私募基金经理。 在你10多年的投资经验中，你投资了什么类型的企业？

陈家琳:现金流是考察企业的首要标准。 一家企业将主题的素材、板块、概念等要素全部剔除，先详细看看财务报表。 现金流充裕，其主要市场具有绝对特征，同时重视经营结构比较合理的企业。

但是，有时我也很矛盾。 因为需要发展的企业的现金流不充裕，需要资金。 那需要权衡一下。 现金流量与企业快速发展之间需要权衡。 当然，前提是这家企业拥有优秀的企业素质。

相对于国有公司和民营公司，我们偏向于民营公司，民营公司更有活力，有更好的机制，但是民营公司有这样的动力，所以必须更好地了解企业的基本面和成长的持续性，所以风险可能会更大

投资有时不简单，有时也很简单。 在我看来，投资就是不出错。 没有人能保证不出错，但减少一个错误，就能走在很多人前面。 我会按照适合我的做法，仔细筛选排除可能产生地雷的企业。 虽然这不能保证能抓住多少牛股，但至少能避免很多表面看起来光鲜亮丽却输掉比赛的企业就足够了。

1992年毕业于华东师范大学国际金融专业，2001年取得香港大学mba，2002年取得美国cfa资格。

在金融领域拥有20年的本土经验和广阔的国际视野，曾在海富通基金管理企业、里昂证券企业、嘉里证券企业、三和银行等金融机构工作。 在海通基金企业4年半的时间里，是企业投资决策委员会成员

他运营的qfii“扬子基金”从4亿美元规模，迅速发展到之后的近140亿元规模，成为国内最大规模的qfii基金，2004年12月17日至2007年9月30日33个月的总收益率达到550%，在欧洲投资界，

他管理的基金维持着很低的换手率，2005~2007年间的年换手率都不到100%。